[增持評級]金牌廚柜(603180)年報點評：產能瓶頸緩解 渠道布局加快 時間：2018年04月03日 17:05:50\u00A0中財網 事件 金牌廚柜3 月27 日晚間發布年度業績報告稱，2017 年歸屬于母公司所有者的凈利潤為1.67 億元，較上年同期增73.29%；營業收入為14.42 億元，較上年同期增31.22%；基本每股收益為2.78 元，較上年同期增44.79%。 2017 年度擬10 派8 元。 投資要點： 1、整體櫥柜受產能驅動明顯，2017 年產能同比增速達50%以上，推動業績提升。 我們認為整體櫥柜產能的釋放將驅動公司業績大幅增長，目前收入規模主要受產能制約，理由是： 產能利用率維持90%附近，說明需求旺盛，銷售規模受到產能制約。2014年以來，公司廚柜產能利用率維持在94%以上，2017 年“廈門三期項目工程”、“江蘇金牌年產 7 萬套整體廚柜建設項目” 順利投產，產能提升至20 萬套/年以上，實際生產量為18.58 萬套，產能利用率仍在90%附近。 單個店面銷售量略有收縮，推測為產能擴張增速略跟不上開店速度。2017年單店平均銷售櫥柜數量為164 套，2016 年為168 套，同時產能利用率處于高位，判斷可能是產能擴張速度勉強跟上開店速度。 2018 年6 萬套整體櫥柜新產能投產，提升產能約30%，驅動業績同步增長。“江蘇金牌 6 萬套整體廚柜建設項目”預計 2018 年中期投產。隨著募投產能的逐步投產，公司產能瓶頸問題將逐步緩解。 2、2017 年單位櫥柜成本同比降低13%，毛利提升1%，價格更具競爭優勢。 2017、2016 年整體櫥柜成本分別為8.55、6.79 億元，銷售量分別為18.53、12.84 萬套，每套成本別為4614、5288 元，2017 同比下降13%，原因是單位產品成本中材料、人工、費用同比分別下降11%、12%、31%。 每套整體櫥柜毛利率從37%提升至38%，每套對應收入盡管同步降低，但是幅度小于成本降幅。 3、2017 年櫥柜店鋪數量增速達48%，渠道高速擴張充分消化產能。 目前公司擁有金牌櫥柜專賣店1130 家，同比增長48%，公司開店速度明顯加快，考慮到居民戶數穩定增長及舊房裝修市場發展，現階段行業周期性不明顯，并且年報中公司戰略規劃提到全速加快渠道布局，打造更專業的高端櫥柜，不斷提升細分領域市場占有率，我們預計渠道發展節奏會比較快。 盈利預測和投資建議： 公司所處定制家具與傳統家具相比屬于新興細分領域，仍有較快增速，隨著產能的不斷釋放以及渠道的快節奏鋪設，業績有望繼續高速增長。假設整體櫥柜產能維持高速擴張，并且渠道鋪設順利，預計公司2018-2020 年歸母凈利潤分別為2.27/3.47/4.30 億元，對應EPS 為3.39/5.17/6.42 元/股，目前股價對應PE 為47/31/25 倍，給予公司“增持”評級。 風險提示：櫥柜產能投放不及預期，開店速度不及預期，下游需求收縮，等。 □ .胡.曉.慧 .國.元.證.券.股.份.有.限.公.司