事件：公司發布2018年一季報，實現營業收入11.01億元，同比增長38.76%，歸母凈利潤-3297.9萬元，同比減虧29.19%；扣非后凈利潤為-6336萬元，主要是投資收益貢獻非經常性損益3476萬元。

虧損縮窄，控費增效成果明顯。一季度虧損主要因為Q1為家裝淡季，營收相對其他3個季度低，但固定成本全年平均攤銷。公司毛利率為42.14%，較上年同期下降2.08pp，主要是公司加盟收入占比提升，加盟毛利率低于直營所致。

公司三費率為48.3%，較上年同期下降1.6pp，控費增效成果明顯，加上公司投資收益增加，公司凈利率-2.99%，相對上年同期上升2.88pp。

渠道持續擴張，業態不斷創新。公司集中全力對市場進行創新式開拓，增加加盟門店的數量，一季度公司凈新開加盟店58家，總加盟門店數達到1615家。

自營方面，除已開出的85家直營門店，公司創造性地在上海推出C店（超集店），面積超過3000平，集合各種業態，不僅展示了公司家居產品，還集合了12HoursCoffee、Phoenix、泰笛、友寶等品牌，積極搶占客流。

整裝云穩步推進，前景廣闊。公司整裝云平臺通過整合會員需求，集中采購降低會員成本。同時會員通過公司平臺還可以向客戶提供定制家具和配套產品，從而能夠獲得整體化家裝的能力。一季度公司持續通過整裝銷售設計系統、BIM虛擬裝修系統、中央廚房式供應鏈管理系統、機場搭臺式中央計劃調度系統四大系統，整合廣大裝飾企業，會員數量已經達到260個。同時為改善體驗度，廣州、佛山、成都三地自營整裝業務的建設也正順利推進，自營整裝在建工地數達到164個。整裝是未來大趨勢，整裝云業務有望成為公司營收增長的重要來源。

產能擴張助力公司快速成長。公司募投項目之一智能制造生產線建設項目（五廠）已具備大規模柔性化生產制造的要求，產能已經達到規劃的65%，2018年產能瓶基本得以解決。同時在現有柔性化生產工藝基礎上，公司將通過新建廠房（通過設立西南研發、生產基地和無錫生產基地，發揮四川成都、江蘇無錫地區的家具供應鏈配套優勢，形成華南、華東、西南三足鼎立局面），進一步擴大定制家具的產能，滿足消費者對定制家具的需求，并通過自身的研發實力，逐步普及機器人生產線，進一步提高定制家具的智能化和自動化，減少對傳統工人的依賴。

盈利預測與投資建議。預計公司2018-2020年EPS分別為4.93元、6.92元、9.68元，隨著開店步伐加快，公司直營轉加盟的策略逐漸推進，凈利率會繼續提升，近三年凈利潤復合增速為40%。考慮到公司切入整裝領域打開新的成長空間，給予其估值溢價，給予18年估值45倍，對應目標價為221.85元，維持“買入”評級。

風險提示：原材料價格上漲過快的風險；地產增速大幅下滑的風險；下游銷售增長不及預期的風險。