兼香型白酒龍頭，穿越周期穩(wěn)健增長。2012年底開始，受“八項規(guī)定”三公反腐直接影響白酒行業(yè)步入深度調整，但公司憑借扎實市場基礎和良好的消費者忠誠度，銷售下滑幅度小，并且居行業(yè)率先復蘇第一梯隊。2013-2015年公司收入、利潤復合增長率分別為1.02%和9.91%。公司成功穿越了周期，是為數(shù)不多的經(jīng)過調整期收入創(chuàng)新高的公司之一。2016年以來白酒行業(yè)結構性景氣持續(xù)，公司繼續(xù)呈現(xiàn)快速增長彰顯品牌實力。 消費升級助力公司產(chǎn)品結構優(yōu)化，企業(yè)進入加速成長期，凈利表現(xiàn)優(yōu)秀。安徽省是白酒消費大省，近年省內白酒主力消費價格已從50-80元(2010-2012)上移至90-150元價格帶(2013-2017)，目前200-400元價格帶(成交價)正處于快速增長期，收入占比迅速提升。公司定位中高端，口子窖5年及以上價位段產(chǎn)品收入占比80%，口子窖10年、20年正逐步替代口子窖五年、六年成為公司利潤核心增長點，價格帶的上移使公司全面受益。 大經(jīng)銷商制行之有效，價盤穩(wěn)，控費能力強。區(qū)別于過度扁平化的直控終端模式，公司采取大經(jīng)銷商制，長期合作建立起穩(wěn)固廠商關系，廠家統(tǒng)一管控力強，經(jīng)銷商開拓維護積極性強，公司最早推出的口子窖5年等產(chǎn)品長期順價銷售，長盛不衰，渠道穩(wěn)定性強，價盤穩(wěn)，該模式行之有效。以經(jīng)銷商為主導，由經(jīng)銷商承擔渠道費用，因此廠方控費能力強，銷售費用率較低，銷售凈利率在白酒上市公司中屬于中高水平。 省內深厚護城河，省外市場重啟初見效。公司最早在省內定位政商務用酒，產(chǎn)品定位在中高檔，在高端市場有先發(fā)優(yōu)勢，并通過盤中盤模式收獲了一批穩(wěn)固的核心領袖消費者，在安徽市場公司品牌力廣受認可，本輪景氣公司銷售一直居于領先水平，和古井貢酒兩者在主流關鍵價位居于類似“壟斷”位置。省外方面，公司已經(jīng)從收縮調整轉為恢復發(fā)力，2017年省外已實現(xiàn)雙位數(shù)增長，2018Q1省外收入增速達到35%，后續(xù)有望維持高增長。 投資建議：我們預計公司2018-19年的每股收益分別為2.48元和3.10元，目標價相當于2018年28倍的市盈率。維持買入-A投資評級，6個月目標價69.38元。 風險提示：省內200元以上競品增多導致競爭加劇，銷售不及預期；市場投入加大，銷售費用率表現(xiàn)不及預期。（安信證券）

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