www.eastmoney.com2016年01月17日 00:00 國金證券 揭力

索菲亞(002572)

業績簡評

2015 年， 公司分別實現營業收入、營業利潤和歸屬于上市公司股東的凈利潤 31.95 億元、 6.03 億元和 4.60 億元，同比分別增長 35.35%、 52.35%和40.77%。 實現全面攤薄 EPS1.04 元/股，符合預期。

經營分析

定制家具行業， 尤其是定制衣柜行業繼續增長： 2015 年 1-10 月，家具國內限上零售額為 1,935 億元，同比增長 16.21%（同比+2.11pct.），快于同期整體社消零售額的 10.58%和家具出口的 3.0%。 家具全行業實現營業收入6,298.8 億元，同比增長 9.66%（ -1.89pct.）；實現總額 369 億元，同比增長17.54%（ +2.78pct.）。作為家具行業主要發展趨勢的定制化家具，預計將保持優于全行業的發展勢頭。

“大家居”戰略逐見成效， 訂單數/客單價同步提高： 1） 定制衣柜行業進入門檻低，集中度高度分散。公司從 2015 年初開始率先降價，推出“ 799 元/m2”和“ 899 元/m2”定制衣柜促銷套餐，帶動公司訂單快速增長，促進提高市占率和品牌滲透率。 2）“大家居”戰略得到逐步落實， 做大客單價。為滿足客戶“全屋定制”需求，公司自 2012 年底開始逐步在全國生產基地投入柔性化生產線，通過大數據系統把復雜的個性化定制需求進行快速、精準和規模化生產。此外，公司從 2015 年 5 月份開始推出床和桌等實木類 OEM產品，并與知名床墊品牌“夢百合”協同銷售床墊和枕頭等家品。“大家居”戰略的實施，有效地促進了不同品類產品的交叉銷售，從而保證公司在部分產品降價促銷的同時整體客單價仍然穩步提高，行業龍頭地位得到進一步鞏固。

加速渠道變革，發力 OTO： 1） 線下部分，公司堅持“經銷商專賣店”渠道。除了繼續加密一二線城市銷售網點以外，公司實施縣級經銷商招募計劃，下沉銷售網絡至四、五線城市。截至上半年，公司衣柜共擁有經銷商約900 位（ +100 位），經銷商專賣店 1500 余間（ +100 間）。 2015 年開始正式運行的司米廚柜也已擁有 150 家專賣店。我們預計，至 2015 年底，衣柜經銷商專賣店/櫥柜專賣店將分別達到 1600 間/300 間。 2） 線上方面，公司積極推進 O2O 業務， 已經組建超過 100 人的電子商務團隊，重新構建官方自建商城，分別入駐天貓商城和京東商城。不僅如此，公司還已和各大電商網站、家具電商平臺、裝修電商平臺以及互聯網家裝公司等建立了戰略合作關系（例如與齊家網和土巴兔在全國范圍開展合作、與亞廈股份的蘑菇+在部分城市合作試點、增資室內環境系統集成商及電商平臺舒適易佰等），持續推進“互聯網+”工作。

加速實現企業互聯網轉型。 公司在 2015 年成立信息與數字化中心，旨在提升企業的整體數字化、信息化與自動化水平，從而快速實現企業互聯網轉型。報告期內，信息與數字化中心在營銷與供應鏈自動化提升，板材利用率提升，產品與服務質量提升和企業大數據平臺建設等方面取得顯著成果，導致毛利率與同期比較有所上升，另外管理費用的增速也得到有效的控制，歸屬母公司股東權益的凈利潤增長率高于營業收入增長率。

“員工+經銷商”持股計劃彰顯對公司中長期發展的信心： 公司于 2015 年 6月推出“員工+經銷商”持股計劃。其中，員工參與人數約 679 人（含董監高 7 人），擬自籌 1.62 億元（ 0/1/3 三種杠桿），協議價 28.6 元/股，定向受讓控股股東柯建生所持公司股份 1222.34 萬股；經銷商擬自籌 1.21 億元（ 2倍杠桿），協議價 29.6 元/股，受讓柯建生所持公司股份 1230.51 萬股。 鎖定期均為一年。持股計劃將使得員工和經銷商的利益與公司的長遠發展保持一致，有助于調動其積極性，并且提高公司對渠道的掌控力，有利于保障公司業績的穩健增長。

風險因素： 房地產景氣下滑導致家居需求疲軟；櫥柜新業務拓展低于預期；“互聯網+” 戰略推進不力。

盈利預測與投資建議

家居行業穩健成長，互聯網泛家裝方興未艾。公司的“定制大家居”戰略、渠道擴張和下沉以及探索 OTO 模式等戰略方向清晰，且已經初步在公司的業績快速提升以及行業龍頭地位進一步強化中得到檢驗。此外，“員工+經銷商”持股計劃亦將綁定各方利益，促進公司業績與股價的良性互動。我們維持公司 2015-2017 年 EPS 預測 1.04/1.36/1.75 元（三年 CAGR33%），對應PE 分為 36/28/21 倍，維持公司“買入”評級。