概要:在訪問六福期間,管理層確認公司在香港及澳門的銷售在10月初有所改善,并表示公司在內地的擴張過程順利,這會是驅動利潤的動力。根據市場共識預測,公司目前的2017財年市盈率(截至3月底止年度)為14.90倍,這或接近其歷史區間的高端。雖然如此,公司盈利仍有上行空間,因為公司的固定成本十分穩定(每年的經營成本約21億港元)。如果未來公布的香港零售銷售反映行業進一步復蘇,六福的估值有望繼續重構。

公司背景:六福集團是香港及內地一家領先的珠寶零售商。截至2016年9月30日,公司在香港共有47家自營店,內地有120家,其他地區則有18家。公司另在內地擁有1,269家品牌店。

2017財年第二季銷售業績受“淘金”影響。在2016年10月19日,公司發布2017財年第二季(覆蓋2016年7月1日至2016年9月30日)零售業務的銷售業績。由于公司在香港和澳門的黃金產品同店銷售(以重量計)同比下降57%,自營店的總體同店銷售增長同比下降37%。

管理層解釋指,在2017財年第一季已預計這情況,因為2016財年第二季(2015年7月1日至2015年9月30日)金價回落時,曾出現小規模的黃金購買狂潮。這一次,由于金價已飆升,市場情緒較疲弱,影響了香港的銷售表現。

正面因素方面,珠寶首飾的整體同店銷售僅下降14%,而在內地,珠寶首飾的同店銷售只下降3%。

有觸底反彈的正面信號。雖然最新的同店銷售增長數據轉弱,但管理層對短期前景,特別是香港和澳門市場方面感到樂觀。管理層提出的其中一個正面跡象是,香港珠寶首飾的同店銷售在9月份轉為正數,而澳門在10月黃金周期間也錄得雙位數增長。

另一個正面的跡象是,香港其他零售商近日出現復蘇。管理層希望,銷售額連續三年下滑后,在下半年會出現改善。

擴展重點在內地。六福的目標是在2017財年開設50家商店(自營和品牌店模式店的組合),而管理層有信心實現這一目標。公司預計內地將有25家品牌店開業,而這也是公司的擴張重心。澳門和紐約市則各有一家新增的商店。

至于香港,商店數目不會有太大變化,但六福正計劃把一些商店搬往住宅區,這樣租金可減少高達50%。黃金地段的租金減幅則介乎單個位至30%。總體而言,公司1/3的商店將在2017財年續租,租金開支可能會出現兩位數下降。

公司或可抑制其他成本的上漲。最近金價的飆升不會對公司的盈利能力產生重大影響,因為六福對其產品采取了成本加成的方法。以零售價格為例,黃金相關產品一般以12-13%的毛利率定價,而珠寶首飾或達到35-36%。

總體工資支出可能會錄得低兩位數的升幅,因為根據公司收入變動的浮動薪資比例已從約30%下降到20%以下。

估值:根據

共識預測,在經歷近日的反彈后,公司目前的2017財1年市盈率為14.9倍(截至3月底止財年)。由于投資者對香港零售業復蘇的主題越來越感興趣,股份估值已升到多年來的高位。然而,如果香港零售業績出現進一步復蘇,我們預計市場共識預測將有進一步上調的空間,因為公司的固定成本十分穩定(2014財年至2016財年每年的經運支出約為21億港元)。因此,如果未來有關香港零售業和游客人數的數據正面,我們相信股份將繼續迎來重新估值。

風險因素:(1)黃金價格大幅下跌;(2)香港及內地的零售數據遜于預期;(3)人民幣貶值幅度高過預期。