[買入評級]海瀾之家(600398)年報點評：16年大量凈開店有望保障17年營收增長 未來催化劑看投資突破 時間：2017年03月15日 20:20:30\u00A0中財網 核心觀點 2016 年公司營收和凈利潤分別同比增長7.39%和5.74%，扣非后凈利潤增長5.49%。 其中第四季度單季公司營收和凈利潤分別同比增長9.47%和6.73%，盈利增速環比提升。受終端銷售放緩、買斷比例下降、資產減值損失等影響，公司16 年整體業績增速有所下滑。公司擬向每10 股派現4.9 元，分紅比例提升至70%，對應股息率4.7%。 分品牌來看，16 年主品牌海瀾之家收入同比增長8.98%，凈開店718 家，新店分流影響導致同店銷售下滑3.47%；愛居兔收入同比增長67.17%，凈開店324 家；海一家收入同比下滑8.98%，凈開店209 家；圣凱諾收入同比下滑11.42%；線上收入同比增長45.92%。16 年全年公司開店節奏較快，總計凈增門店1253 家，年末已達5243 家。 16 年公司綜合毛利率同比下滑1.28pct，主要是因為毛利率較高的買斷產品銷售占比減少。期間費用率同比下降0.6pct，銷售費用率和管理費用率分別下降0.14pct 和0.38pct。 16 年公司持有的江蘇銀行上市，可供出售金融資產較年初增長158.33%，投資收益同比增長1574.40%。全年公司資產減值損失同比增長36.98%，主要是計提存貨跌價比例提升所致；應收賬款余額較年初增長5.61%，應收賬款周轉天數較上年增加1 天，存貨余額較年初減少9.89%，存貨周轉天數較上年增加18 天。16 年度經營活動凈現金流同比增長5.05%，整體來看公司經營質量在逐步提升。 打造全球服飾品牌運營平臺，試水年輕化男裝副牌，高管大力度增持堅定信心。16 年5 月公司與華泰聯合證券簽訂《戰略合作框架協議》，預計后續公司將借助華泰聯合在并購方面的豐富經驗，加快對境內外品牌（與公司互補的女裝、童裝、運動等品類）的并購整合，同時，公司有望推出年輕化男裝副牌，多樣化品牌形象，從而覆蓋更廣闊的消費群體，為公司收入與盈利提供新的增長點。16年以來公司高管團隊已陸續增持3020萬股，結合15 年8 月公司第一期員工持股計劃（2 倍杠桿，考慮現金分紅后成本14.87元/股，已出鎖定期）的實施，高管團隊的大幅增持有利于公司長期良性發展。 平價定位與難以復制的供應商賒購+類直營模式仍是公司中期持續超越同行增長的核心優勢，賬面資金充沛蘊含并購預期，16 年大量凈開店為17 年營收增長提供良好保障。 在國內經濟增速下滑、居民收入增長放緩階段，高性價比產品將更受青睞，公司平價定位下仍有較大的外延空間，規模持續擴張帶來的成本優勢越發明顯，類直營模式保障終端運營高效透明，大眾品牌市場集中度的上升將進一步提升公司整體市占率。 財務預測與投資建議 根據年報我們略下調公司未來3 年收入增速預測，預計公司17-19 年每股收益分別為0.77 元、0.86 元和0.94 元（原預測17-18 年為0.82 元和0.91 元），參考可比公司平均估值，給予公司17 年19 倍PE，對應目標價14.63 元，維持公司“買入”評級。 風險提示： 國內經濟下滑的風險，終端庫存積壓的風險。 □ .施.紅.梅./.趙.越.峰 .東.方.證.券.股.份.有.限.公.司