近期，定制家居板塊迎來上市熱潮。
3月7日，尚品宅配在創業板上市；3月10日，皮阿諾在A股上市；3月22日，歐派家居首發結果公告；3月22日，金牌廚柜IPO過會。
除此之外，志邦廚柜、我樂家居等也在IPO排隊中。
隨著歐派家居的“出席”，整體家居行業的“四巨頭”——索菲亞、好萊客、尚品宅配、歐派家居，終于在A股順利“會師”。
國內定制家居行業2016年市場規模約2000億元，未來兩年將保持20%以上增速。該板塊市值有望超過千億。
這個數千億規模的行業，已經開始被眼紅的群狼圍攻，全行業的資本大戰開始了！
歐派家居，提出的“量身定制”和“大家居Mall”概念，正在通過C2B和O2O的商業模式踐行著。
“C2B+O2O”的商業模式，將成為定制家居企業的發展大趨勢。
值得一提的是，包括歐派家居、索菲亞在內的多家定制品牌，還紛紛試水VR。【3】
用戶可以通過VR技術，將基本需求展現給商家，商家按需定制，實現“所見即所得”的炫酷體驗。
那么，歐派家居在整個行業內的競爭力如何？
歐派家居，對上游，有強勢的“最惠公司”待遇；對下游，有高比例預收賬款。
同時，為了搶占市場，歐派家居獨創“樹根理論”，讓利經銷商�！�2】
一種“犧牲自己，向我開炮”的革命精神有木有？
然而，在競爭激烈的行業背景下，歐派家居的毛利率和償債能力也受到了影響。
“群雄逐鹿，全行業資本混戰”
1）看點一：從業20年的整體家居龍頭——歐派家居
1994年7月成立的歐派家居，在整體家居行業中具有較高的知名度與影響力。特別在整體廚柜領域，保持著行業龍頭的地位。
截至本次IPO申報報告書，公司的控制股東及實際控制人均為姚良松。公司共有18家分公司、14家全資及控股子公司。
公司主營業務為：整體廚柜、整體衣柜、整體衛浴和定制木門等定制化整體家居產品的個性化設計、研發、生產、銷售和安裝服務。
公司主要產品有：整體廚柜、整體衣柜、整體衛浴、定制木門等；各類產品又分為尊貴系列、經典系列和時尚系列，組成了滿足不同消費群體需求的產品矩陣。
（歐派家居近三年財務數據）
接下來，我們來看看具體的IPO申報方案是如何設計的：
2017年3月22日，中國證監會許可了歐派家居的IPO申請，歐派家居將以50.08元/股的發行價格，公開發行4,151萬股；近期將在上交所上市，股票代碼為“603833”。
發行市盈率：22.99倍
發行市凈率：4.26倍
發行前每股凈資產：7.71元
發行后每股凈資產：11.74元
發行方式：網上發行和網下發行相結合
網上發行：3,735.90萬股，占本次發行總股數的90%
網下發行：415.10萬股，占本次發行總股數的10%
募集資金總額：約20.79億元
募集資金凈額：約19.91億元
2）看點二：實控人姚良松持股77.09%，絕對控股地位
截至公司招股說明書披露時，公司的股權結構如下：
公司的發起人為姚良松、姚良柏，姚良松是姚良柏的哥哥。
紅星喜兆（由紅星美凱龍家居持股90%）、天歐投資（有限合伙）、中天基業（有限合伙）、其他107名自然人股東（自然人為公司及控股子公司的管理人員及技術人員）。
其中，姚良松直接持有公司77.09%的股權，為公司控股股東及實際控制人。
公司擬此次發行4151萬股，占發行后總股本的比例為10%。發行后，實控人姚良松的持股比例將下降至69.3824%。
3）看點三：“量身定制”下的生產產能如何分配？
公司的主要產品包括整體廚柜、整體衣柜、整體衛浴和定制木門等。
生產模式為訂單式生產，“量身定制”是公司業務模式的核心。也就是我們常說的C2B模式。
什么是“量身定制”?
——公司直營店或專賣店的工作人員，會根據客戶的房間布局、客戶需求、個性設計等確定訂單方案，公司再根據訂單內容組織生產。
公司產品均定制生產，直營店或經銷商不需要提前儲備庫存商品。
所謂OEM，即代工生產。公司只將生產加工環節委托其他廠家生產，其余的設計開發、銷售渠道、產品質量仍由公司把關。
目前，公司主要的OEM產品，是整體廚柜和整體衛浴產品的組成“零件”，并未涉及整套產品的全生產流程。部分OEM產品如下圖所示：
以整體廚柜為例，用OEM模式生產的部件有：消毒柜、烤箱、微波爐等。
這些廚房小家電，都有一個共性，叫配套。
配套的產品種類太多，如果全部靠自己新建配套產品線加工的話，不但會大大耗費公司的產能（增加廠房設備等固定資產投入），還會導致庫存規模加大，資金周轉速度減緩。
所謂，“術業有專攻”，在長三角、珠三角領域，有很多具備了專業化、標準化、規�；膹S商，可以提供穩定可靠、批量化、定制化的配套生產。
所以，OEM模式最大的優點是規避了高投入、高庫存、低周轉的風險，提高了產能和訂單的響應能力。
以整體廚柜為例，給大家摘取了OEM商家名錄：
4）看點四：四種營銷模式
公司采用四種銷售模式：直營店、經銷商專賣店、大宗業務銷售、出口銷售。分開來看：
即：公司利用自有資金在大型賣場或獨立店面開設“歐派”品牌專賣店。
截至到本招股說明書出具時，公司僅在廣州開設了19家直營店面。（原來通過控股子公司開設在北京、武漢、南京等地的直營店面，后進行了股權轉讓）
綜上所述，在上述四種銷售模式中，經銷商專賣店模式為公司主營業務模式，占比在85%以上。
5）看點五：36%毛利率，較同行業較低，因為歐派讓利五成！
2014年度-2016年度，公司主營業務收入分別為47.3億、55億和70億，三年復合增長率為21.83%。
先從主營業務的產品構成上看——
整體廚柜的營收貢獻率最高，達到了60%-70%，是公司最重要的收入來源。
同時，整體衣柜的營收貢獻率不斷提升，2015年和2016年分別同比增34.72%和51.23%，成為公司新的收入增長點。
并且，定制木門和整體衛浴業務收入快速增長，定制木門在2015年-2016年的銷售收入分別同比增42.30%和71.73%。
2014年度、2015年度和2016年度，公司銷售的綜合毛利率分別為28.23%、31.65%和36.55%，其中整體廚柜的毛利率最高。
由于在同行業上市公司中，沒有主要經營整體廚柜的企業。那么，以整體衣柜為主營產品的索菲亞和好萊客作為參考對象，公司整體衣柜的毛利率和索菲亞和好萊客對比，也略微遜色。
公司解釋稱，這是因為：經銷商銷售為公司主要的銷售模式，公司一貫堅持向經銷商讓利，寄希望于建立良好的經銷商關系，構建良好的銷售網絡渠道。
我們來看下公司對于經銷商的銷售定價計算公式：
對經銷商銷售價=終端標準銷售價×結算折扣系數
a.終端標準銷售價=（直接材料成本 直接人工成本 制造費用）×產品銷售系數
b.結算折扣系數指的是：公司將經銷商按照區域劃分為9個級別，根據級別定結算折扣系數區間。
每年度，公司會對經銷商進行評估，根據評估結果進行排名。同級區域的經銷商排名越靠前，折扣系數越低，銷售價格也就越低，公司讓利也就越多。
以整體廚柜為例，大家可以參考以下結算系數值區間（2015年區域等級統一調整為9級）：
6）看點六：可能存在的風險？——高預收賬款！
來看一組關于短期償債能力的財務指標：流動比率 速動比率。
以2016年6月為例，公司的流動比率僅為0.78倍，速動比率僅為0.59倍。
索菲亞、好萊客的流動比率分別為1.58倍、2.16倍，速動比率分別為1.34倍、2.06倍。
同時，行業平均流動比率、速動比率分別為1.77倍、1.34倍。
這些數據概括起來，用一句話表示為：公司的流動比率和速動比率不僅低于索菲亞、好萊客，還低于行業平均水平，甚至小于1。
換句話說，公司的流動資產是無法覆蓋流動負債的，因而，公司的償債能力存在一定的風險。
對于這點，公司也做出了三點解釋：
原因一：這和公司“先款后貨”的結算方式有關。
“先款后貨”會讓公司的預收賬款增加，大家從上述表格中可以看到，“預收賬款占應收賬款”或“預收賬款占營業收入”的比重較索菲亞、好萊客都要高。
我們知道，預收賬款表示的是公司未來收到貨款的權利，但如果發生退貨風險，那么這部分貨款是不能確認為收入的。因此，預收賬款屬于流動負債。
公司在報告里表示，退貨風險非常小。
假如扣除預收賬款的影響，公司的流動比率及速動比率較行業均值的差距會縮小。
原因二：公司近三年來，購置廠房、土地使用權等非流動性資產較多，造成流動性資產的比例下降。
原因三：同行業可比的索菲亞2011年上市，超募資金9.33億，流動資金較為充裕。
總結一下，公司為了擴大產能，占用了不少流動性資產，同時，又因為公司的預收賬款較多，導致流動負債較高。因此，整體較行業的平均指標是略低的。
加之，索菲亞2011年上市，好萊客2015年上市，尚品宅配也在今年3月上市，定制家居的競爭愈加激烈。
歐派繼尚品宅配后不久，就通過了IPO，成功登陸A股。定制家居的“四巨頭”已聚齊，兵臨城下，資本大戰一觸即發！
7）看點七：行業深度剖析：引領潮流的家居行業新模式
本文所述的歐派家居，屬于整體家居行業：
產業上游——人造板制造業、五金配件行業、建材行業和陶瓷加工行業
產業下游——商品房購買者、舊房二次裝修消費者、推出精裝修商品房的房地產企業
整體家居是指：結合消費者個性化需求，對廚柜、衣柜等家居產品進行統籌配置與合理安排，以達到居室空間結構、色彩、功能協調統一的家居產品組合；主要包括整體廚柜、整體衣柜、衛浴潔具等產品。
2015年全年，家具類全年零售額2,445億元，同比增加16.1%。家具類零售額在經歷前期高速增長后回歸合理增長區間，2015年結束了連續四年的零售額增速下滑趨勢，增速開始緩慢復蘇，這將為家具市場未來的健康發展提供充足動力。
（2001-2015年 中國家具類零售額）
隨著城市化進程的不斷加快，人們生活質量和品味提高，整體家居逐漸形成了一股潮流，迎合了消費者需求的同時也改變了消費者的生活習慣。
據調查數據顯示，早在2012年時，已經有七成的消費者選擇整體櫥柜作為購置櫥柜的方式。同樣，2012-2015年整體衣柜市場需求量為1,800億元，年增速20%。
我國整體家居行業正處于快速成長期，除了與裝飾裝修行業、傳統成品家具行業的競爭外，還包括本行業內部的競爭。
歐派家居在整體廚柜領域一直保持行業龍頭地位，并在整體衣柜、定制木門領域取得顯著增長，在整體家居行業中具有較高的知名度與影響力。
公司在整體廚柜領域和整體衣柜領域的主要競爭對手如下表所示：
（主要競爭對手業務概況）
另外，整體家居行業還具有季節性波動的特征：
（歐派主營業務季節變動趨勢圖）
以歐派家居為例，可以看出：整體家居行業的銷售情況與居民商品房購置和交房時間、舊房二次裝修時間等密切相關，整體家居行業的收入情況有著明顯的季節性特征。
近年來，由于整體家居產品所具備的個性化設計、100%空間利用、美觀時尚、環保節約、質量穩定、規�；a等諸多優點，伴隨著經濟持續快速發展，整體家居行業已經取得了長足的發展。
未來，隨著社會認知度的不斷提高，市場需求的進一步釋放，整體家居行業將擁有需求旺盛、潛力巨大、空間廣闊的發展前景。
保薦機構：國泰君安證券股份有限公司
審計機構：廣東正中珠江會計師事務所
律師機構：廣東信達律師事務所
評估機構：北京中天衡平國際資產評估有限公司
國內不缺乏做整體廚柜、整體衣柜的企業，但大多集中于中低端市場。
中高端市場中，索菲亞、好萊客又是主要做整體衣柜的。
那么，從差異化產品的角度來說，歐派家居此次IPO，將成為第一家主要做整體廚柜的上市企業。
舒淇代言的索菲亞、Angelababy代言的好萊客、孫儷代言的歐派家居、周迅代言的尚品宅配，小伙伴們，更看好哪家？
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