目前安徽80元以上市場規模大概60-70億,其中我們預計口子窖和古井貢占比約60%,古井和口子壟斷了安徽80元以上的市場(二者份額差不多)。公司核心受益于安徽的大眾消費升級,目前安徽80元以上價位占比仍只有約30%,未來仍有較大升級空間,以江蘇為例,目前100元以上占比約50%。

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品質差異化+精準品牌定位造就持續競爭力,產品梯次合理持續享受大眾消費升級

口子窖競爭優勢主要體現在:1)兼香型差異化的產品品質;2)口子窖持續多年一直做100元以上的大眾高端定位。我們認為良好的產品品質和精準的品牌卡位是口子窖過去幾年持續穩健增長的核心競爭力。未來產品梯次的合理性將保證口子窖持續享受大眾消費升級,口子窖5年和6年核心受益于省內大眾消費向100-200元升級,同時我們認為隨著大眾消費繼續向上升級,口子窖10年和20年有望成為下一個核心大單品。

盈利能力超高有其必然性,核心大單品戰略利于資源集中投放

目前口子5年和6年成為兩個超級大單品,核心大單品戰略有利于其品牌定位形成及資源的集中投放。我們對比口子和古井、迎駕、洋河、今世緣的盈利能力(定位差不多),口子的盈利能力較強主要體現在:1)噸價最高為9.18萬元/噸,高出洋河和古井超過20%,但公司毛利率低于洋河和古井,未來毛利率有繼續挖潛提升空間;2)銷售費用率和管理費用率均顯著低于競爭對手,其核心大單品的戰略有利于其資源集中投放,費用使用效率高,從而盈利能力相對突出。隨著結構升級,公司盈利能力仍有改善空間。

靈活的體制和充分的管理層激勵是公司長遠發展的基石

白酒企業成功關鍵在于人,而激勵人能動性的核心在于機制,白酒上市公司超過60%均為國企,口子窖是少數幾個民營企業,且充分綁定利益相關者,公司管理層和經銷商合計持股比例約55%(管理層持股48%、經銷商持股7.5%)。洋河經過兩次改制,并在2006年完成,收入從10億增長至160億元,翻了15倍。洋河的發展也表明了體制和管理層激勵對白酒公司發展的重要性。