日期：2017年4月3日

收市價：27.25港元

12個月目標價：33.58港元

國策增加基建固定投資水泥需求擴大

海螺受惠于國家基建策略 – 2017年中國經濟增長目標為6.5%，預期國家政策將大力推動基礎建設并擴大基建固定投資，加上PPP項目陸續上馬、以及國家供給側改革的持續推進，水泥的需求及價格料可穩步上揚。作為亞洲最大的水泥生產商以及國內水泥產業的龍頭，安徽海螺水泥(「海螺」)2017年銷售增長目標為6%，水泥產能增長2,360萬噸或7.5%。我們以過去3年的平均市盈率再加一標準偏差14.57倍計算，目標價為33.58元，建議買入。

2016年毛利率及盈利獲提升受惠于價格上升及成本下降 – 海螺2016年收入升9.7%至559.3億元(人民幣．下同)；純利85.7億元，按年增長13.7%。產品綜合毛利率增加至32.85%，增長4.8百分點，受惠于中國去產能后產品價格上升及單位生產成本下降。2016年水泥及熟料凈銷量2.77億噸，按年增長8%(海螺2016年水泥產能3.13億噸)。稅前水泥及熟料平均價格為196.7元/噸，按年增加3.8元；綜合成本按年下降6.6元，至132.3元/噸，降幅4.8%。

大型基建及房地產投資穩定 需求持續上升 – 今年「十三五」的政府工作報告指出，2017年將完成鐵路建設投資8,000億，新開通線路2,100公里；公路水運投資1.8萬億元，約20萬公里的城市及農村公路開始建造；共有15項再開工重大水利工程等。此外，2017年為大量PPP項目上馬開工期，相關測算顯示今年PPP落地項目累計計劃總投資額將達到4.2萬億，落地開工規模將達到1.4萬億。據國家統計局公布今年首兩個月固定資產投資勝于預期，按年增長8.9%至4.14萬億元，增幅高于市場預期的8.2%。其中基礎設施投資8,315億元人民幣，增長27.3%，增速比去年同期加快12.3個百分點。總體而言，國策將持續擴大鐵路軌道交通、水利電信基礎設施等重大基建項目投資，未來固定投資可望維持理想增長，相信將大力拉動水泥等建造材料需求，對海螺的銷售及定價將獲刺激作用，料可帶動2017年盈利持續上升。

供給側改革使產業整合 將有利保持龍頭地位 – 自2016年5月中國國務院要求落實水泥行業供給側改革，加快淘汰落后產能，積極提升產能集中度，相關的國策有利于大型規模的水泥企業。今年三月，國家發改委、工信部聯合下發《關于水泥企業用電實行階梯電價政策有關問題的通知》，以水泥企業電耗指標來劃分適用電價標準。此舉大大增加高能耗企業用電成本，促進落后產能加速淘汰。隨著供給側改革的推動，相信未來將有更多國策出臺以調控水泥行業的供求關系，水泥產業將持續整合升級，以致更多小型水泥企業及落后產能的淘汰及兼并重組。作為亞洲最大的水泥生產商，也為唯一國內市場占有率超過5%的水泥企業，有關措施及整合將有利于鞏固海螺的龍頭地位，繼續增大其在市場上的占有率及話語權，規模效益將有利于未來海螺的銷售及定價，預期收入盈利將獲持續穩定的增長。

海外發展持續 成本下降并提高毛利率 – 去年海螺積極拓展海外業務，水泥產能增至935萬噸，占海螺產能3%。印度尼西亞及緬甸的水泥熟料生產線先后落成投產，海外銷售收入按年增加73.6%至8億元，占海螺收入1.4%，出口銷售額則按年上升7.43%。年內海外生產業務的毛利比國內優勝，印度尼西亞生產線毛利達140元/噸，緬甸為100元/噸，均高于國內64.4元/噸。展望2017年，海螺將繼續擴大海外生產的投資，預期海外生產比例增加將有利于減低海螺的整體成本及毛利率。海螺來年亦將繼續其于印度尼西亞蘇拉威西島 (Sulawesi)、柬埔寨馬德望 (Battambang)及寮國龍坡邦 (Luang Prabang)的水泥項目建設，并在印度、巴基斯坦等地進行實地調研，為未來開發建設作準備。

負債率低支持未來并購發展 – 去年海螺經營業務的現金流入強勁，流量凈額為132億元，按年上升33.2%；總現金(含現金等價物)為57.99億，按年上升35.3%；總負債為295.36億元，凈負債率僅為0.81%，去年為1.05%，繼續維持在極低水平。有此可見海螺財務穩健及現金流充足，將有利其進行并購計劃及海外擴張，增大市場占有率。海螺2017年預期資本開支達90億元，去年為71.11億元，主要用于項目建設、技改項目及并購項目支出等。

分析師岑智勇 (CE: APR850)及其關連人士沒有持有報告內所推介的證券的任何及相關權益。