收入增速放緩，控費良好凈利保持增長。1Q17公司實現營業收入51.6億元，同比增長0.55%，凈利潤10.1億元，同比增長5.47%，EPS為0.22(元/股)。整體毛利率39.1%，同比提升0.3個百分點，銷售費用率7.0%，同比降低1.4個百分點，管理費用率4.9%，同比下降0.4個百分點，三費整體降低2.5個百分點，凈利率19.6%，同比提升0.9個百分點。

主品牌同店下滑拖累收入增長，愛居兔女裝增速亮眼。收入按品牌來分，海瀾之家主品牌收入43.7億元，同比下滑0.6%，主要系同店增速持續下降，2Q以來零售情況較1Q轉好，我們估計零售高個位數增長，零售增長帶動收入有望加速增長，我們認為這為二季度凈利潤加速增長奠定基礎，若勢頭能保持，同店下滑有望收窄。女裝品牌愛居兔收入1.97億元，同比增長55.3%，連續五個季度保持超高增長，我們推測一季度同店高雙位數增長，下水渠道海一家實現收入1.2億元，在主品牌售罄改善.下水渠道縮減的情況下，收入同比下降3.1%，圣凱諾品牌實現收入3.98億元，同比增長4.88%。按渠道分，類直營加盟渠道收入占比98%，收入增速為0.90%，直營渠道占比較小，收入同比略下滑1.59%；線下實體整體實現收入49.5億元，同比增長1.12%，電商收入1.38億元，同比增長2.77%。

毛利率小幅改善，存貨環比增加，將持續推進改善。公司整體毛利率水平39.06%，同比小幅提升0.33個百分點，海瀾之家主品牌毛利率39.85%，同比小幅下降0.02個百分點，愛居兔25.89%，同比提升5.18個百分點，未來毛利率仍有提升空間，海一家15.52%，同比提升2.41個百分點，圣凱諾51.01%，同比下降0.21個百分點，電商渠道毛利率60.43%，同比下降0.16個百分點。一季度末存貨達92.9億元，較年初增加增加6.6億元，未來若要維持較好售罄率，在前期下單量、季中補單水平上仍需提升。

門店數量、質量雙提升，保持年初開店計劃。1Q17所有品牌門店數量合計5345家，凈增加102家，其中新開店217家，關店115家，繼續保持全年海瀾之家品牌凈開店350、愛居兔和海一家合計凈新增400家的計劃，由于主要開店季節在下半年，根據現有進度全年有望達標。海瀾之家主品牌門店4305家，其中約10%位購物中心商場店，新開132家，凈新增68家，凈新增門店中27家位于購物中心商場店，與年初規劃的將約1/3的門店開設在購物中心商場的規劃一致，同時在優質商場中，主品牌坪效水平略好于整體街邊店，優質渠道與品牌的結合收效明顯，未來公司也將逐步重視商場購物中心渠道，對于街邊店主要以填補空白區域為主；由于公司門店展示多為倉儲式多SKU，與部分購物中心定位有差異，17年公司將針對不同渠道重設計門店形象，使其更符合新興渠道的需求。愛居兔門店數量701家，新開132家，凈新增71家，海一家門店數量339家，由于渠道收縮凈減少37家。

2Q凈利潤有望加速增長，2017年業務多點開花。4月以來，主品牌零售狀況逐步改善，為二季度增長奠定基礎；同時，公司將對多品牌、多品類進行拓展，在男裝方面，基于年輕人對流行潮牌、輕商務的偏好，著力開發更具時尚度的副牌；

另一方面對于女裝尤其是時尚女裝，利用外部品牌在品牌力和設計研發能力上的優勢，能夠加強在設計上的實力；除此之外，家居用品店也將會是公司有意拓展的方向。在產品上，公司將提升現有產品的設計感、時尚度，利用好社會優秀設計師資源，對接一線城市、時尚之都的時尚底蘊，加強品牌的設計敏感度。

風險提示。終端零售疲弱，新品牌開拓不達預期。海通證券股份有限公司