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中國經濟網編者按：2017年5月12日，廈門金牌廚柜股份有限公司（以下稱“金牌廚柜”，股票代碼603180）在上交所掛牌上市。金牌廚柜本次發行數量為1，700萬股，保薦機構為興業證券。金牌廚柜上市募集資金總額為47，345萬元；扣除發行費用后，募集資金凈額為42，534.73萬元，分別用于“江蘇金牌年產7萬套整體廚柜建設項目”、“江蘇金牌年產6萬套整體廚柜擴建項目”、“三期項目工程（含廠房及配套設施）”、“研發中心建設項目”和“信息化建設項目”。

2017年3月22日，金牌廚柜首發申請獲通過。2017年5月2日，啟動申購，發行價格為27.85元/股。本次發行全部采用網上定價發行，不進行網下詢價及配售。網上發行最終中簽率為0.01353446%，36，454股遭棄購。股價走勢來看，金牌廚柜5月12日上市后連續6個交易日漲停，5月22日打開漲停板，截至5月25日收盤，金牌廚柜報77.96元/股。

最新招股書說明書顯示，2013年至2016年，公司綜合毛利率分別為45.52%、40.91%、41.20%和38.11%。此外，廚柜產品平均單價逐年下滑。2012年至2016年，廚柜產品平均單價分別為9，549.26元/套、9，355.15元/套、8，565.92元/套、8，161.38元/套、7，207.53元/套。

金牌廚柜在產品銷售方面采取的是“經銷為主、直營及大宗業務為輔”的銷售模式。公司下屬直營門店數量分別54家、61家、52家和42家，直營門店數量減少。據經濟參考報報道，直營模式報告期內的毛利率處于較高水平，但總體呈現不斷下降的態勢，出現了總體虧損現象。此外，目前共擁有11家控股子公司，其中8家子公司在報告期末竟然均出現了不同程度的虧損，而北京北信恒隆廚衛有限公司、福州建潘衛廚有限公司等7家子公司的凈資產竟然也均為負數。

據經濟導報報道，報告期內以經銷方式的銷售收入占公司主營業務收入的48.41%、54.42%、61.10%和63.49%。可見經銷模式所占收入比重越來越高。2015年“雙11”后不久，“金牌廚柜沈陽經銷商攜款跑路”的消息傳得沸沸揚揚。經銷商跑路”這樣不負責任的事情出現，也暴露出了金牌廚柜對于經銷商管理方面存在瑕疵。

據財經網報道，全屋定制、大家居、多元化儼然成為櫥柜行業新熱點。但是，金牌廚柜多次表示堅守定制櫥柜，并不會多元化。然而，金牌廚柜此次募資僅用來擴充定制櫥柜產能，江蘇金牌年產7萬套整體廚柜建設、三期項目工程（含廠房及配套設施）項目將會使得公司新增產能13萬套，高出往年近2倍。金牌廚柜要想成為行業領導品牌，如何切入？競爭優勢在哪里？這一切還有待觀察。此外，房地產商合作模式下大宗業務銷售，2015年金牌櫥柜甚至僅為歐派家居的十分之一銷售額。

據中國經營報報道，受拓展和維護銷售體系費用增加、廣告宣傳投入費用增加、原材料價格波動、用工成本上漲等因素影響，金牌廚柜或將面臨高企的經營成本。據最新招股書顯示，報告期內，金牌廚柜對外支付的廣告及業務宣傳費分別為6，646.03萬元、8，716.05萬元和9，314.48萬元。

中國經濟網記者就上述問題向公司董事會辦公室發去采訪函，截至發稿時未收到回復。

廚柜生產企業上交所上市

金牌廚柜為國內高端整體廚柜產品的專業服務商，國家高新技術企業、國家林業產業化龍頭企業、中國五金制品協會廚房設備分會的會長單位；自1999年成立以來，一直專注于整體廚柜行業，專業從事整體廚柜的研發、設計、生產、銷售、安裝及售后等整體服務。

公司經營多年，產品、服務及品牌等綜合實力受到業界認可，產品獲中國環境標志產品十環認證證書，中國設計紅星獎，首屆中國整體廚房工業設計大賽產品組及概念組金勾至尊金獎，工信部首屆中國優秀工業設計大獎賽二十強，中國廚柜設計金獎，中國廚柜工藝技術特別獎等榮譽；公司2013-2016年連續四年被中國房地產研究會、中國房地產業協會、中國房地產測評中心評為“中國房地產開發企業500強首選供應商（櫥柜類）”；“金牌廚柜”商標被認定為福建省及廈門市著名商標，2010年被國家工商行政管理總局商標局認定為中國馳名商標。

公司擁有國家級廚房工業設計中心，是整體廚柜行業國家標準《家用廚房設備》的主起草單位之一，并參與國家標準《家具工業術語》、行業標準《住宅整體廚房》的修訂；主導并完成國家863課題“木竹制品模數化定制敏捷制造技術”的開發；被國家工信部評為首批信息化和工業化兩化融合管理體系貫標試點企業。

金牌廚柜共同實際控制人為溫建懷和潘孝貞，兩人直接持有公司13，113，753股份，通過建潘集團間接持有公司29，150，531股份，合計持有公司42，264，284股份，本次發行前合計持股比例為84.52%。兩人系公司的創始人，其中溫建懷為公司董事長，潘孝貞為公司副董事長、總經理。

溫建懷，中國國籍，無境外永久居留權，1971年4月出生，大專學歷，系公司創始人之一。曾任職于中國建設銀行廈門市分行中山支行、曾任建潘衛廚董事長。現任金牌廚柜董事長、建潘集團執行董事。

潘孝貞，中國國籍，無境外永久居留權，1970年11月出生，大學本科學歷，高級管理工程師，注冊房地產估價師，注冊土地估價師，系公司創始人之一。1999年3月以來擔任建潘衛廚總經理。現任金牌廚柜副董事長、總經理，福建省工商聯廚柜同業公會會長，中國五金制品協會廚房設備分會會長，建潘集團監事，中盈投資監事，中盈擔保監事會主席，泗陽建潘董事，德韜資本董事，香港建潘董事。

金牌廚柜本次在上交所掛牌上市，發行股票數量為1，700萬股，募集資金凈額為42，534.73萬元，分別用于“江蘇金牌年產7萬套整體廚柜建設項目”、“江蘇金牌年產6萬套整體廚柜擴建項目”、“三期項目工程（含廠房及配套設施）”、“研發中心建設項目”和“信息化建設項目”。

發審委問詢主營業務占比下降其他業務收入大幅增長

2017年1月20日，證監會公布了金牌廚柜首次公開發行股票申請文件反饋意見，部分問詢如下：

2013-2015年，發行人櫥柜業務收入占主營業務收入的比重為82.27%、75.72%和74.28%，請在招股說明書中補充披露：（1）發行人經銷模式、直營模式、大宗業務模式和出口模式下廚柜、廚房電器、廚房用品、安裝服務對應的收入和成本；（2）量化分析經銷模式、直營模式、大宗業務模式下不同類型櫥柜產品收入變動的原因；（3）不同銷售模式下發行人櫥柜產品主營業務成本構成情況，請進一步分析披露主要原材料的價格變動是否與行業趨勢一致。請保薦機構、會計師進行核查并發表明確意見。

2013-2015年，發行人直營門店數量總體呈下降趨勢，各期末直營門店數量為54、61和52，請在招股說明書中補充披露：（1）報告期內直營店的數量及變動原因；（2）發行人現有直營店的經營情況，包括地址、營業面積、開業時間、裝修支出及攤銷政策，報告期內各直營店的營業收入、利潤總額、凈利潤；（3）發行人現有直營店的店面租賃情況，包括租賃期限、租金水平、續租權利、產權瑕疵及對門店持續經營的影響。請保薦機構及會計師對上述事項進行核查并發表意見。

2013-2015年，發行人銷售費用分別為16，083.42萬元、17，741.36萬元和20，433.67萬元，且銷售費用率大幅高于同行業公司平均水平，請結合銷售條款補充披露發行人經銷、直營模式下銷售及其向供應商采購對于運輸費用的約定條款；各期計入銷售費用的人員數量、平均薪酬，報告期內工資薪酬下降的原因；廣告費、租金及物業費、業務宣傳費等項目變動的原因。請補充披露報告期內銷售費用總額上升較快的原因，分析銷售費用構成變動的合理性，銷售費用率的變化是否符合行業特征，與發行人生產經營規模的變動是否具有一致性。請保薦機構、會計師進行核查并發表明確意見。

2013-2015年，發行人管理費用增長較快，請結合各期計入管理費用-職工薪酬的員工數量、平均薪酬分析披露職工薪酬大幅增長的原因。請保薦機構、會計師對發行人管理費用的準確性和完整性進行核查并發表意見。

報告期內其他業務收入大幅增長，分別為2，934.79萬元、6，113.51萬元和10，596.17萬元，請補充披露發行人各類其他業務收入的確認標準，請會計師說明相關會計處理是否符合企業會計準則的規定，是否符合行業慣例。

2017年3月22日，主板發審委2017年第41次會議召開，根據審核結果公告，發審委對金牌廚柜提出如下問詢：

請發行人代表進一步說明：報告期樣柜銷售金額，銷售政策及折扣，經銷商各報告期末樣柜數量及金額，與可比上市公司相比是否存在異常；報告期發行人承擔廣告宣傳費用與經銷商承擔廣告宣傳費用的具體情況；相關信息披露與風險揭示是否充分。請保薦代表人發表核查意見。

請發行人結合銷售、運輸合同關于權責的約定進一步說明對經銷商的收入確認時點是否符合《企業會計準則》的規定。請保薦代表人發表核查意見。

請發行人代表補充披露本次發行的相關募集資金項目的審批流程，結合經營情況對新增江蘇金牌廚柜有限公司年產6萬套整體廚柜擴建項目的必要性和可行性作進一步說明。請保薦代表人對上述問題的核查情況進行說明，并對發行人的規范運行是否符合《首次公開發行股票并上市管理辦法》相關規定發表核查意見。

存貨居高不下 占比較高

公司表示，應收賬款各期末余額占各期營業收入、流動資產的比例總體保持較低水平，主要原因為公司產品為高度定制化產品，除大宗業務客戶和符合授信的經銷商等給予一定信用期外，其他客戶一般按“先款后貨”的方式銷售。

公司期末存貨余額較大，主要由原材料、產成品構成。2014年至2016年，上述兩項合計占存貨余額的比例分別為86.52%、81.24%和75.36%。

公司主要原材料為板材、木門、臺板、五金、鋁材、電器、水槽等。報告期各期末，公司原材料余額分別為5，885.68萬元、6，499.71萬元和7，114.29萬元，占當期存貨余額的比例分別為60.09%、59.02%和59.48%。

產品價格下降毛利率下滑 直營門店數量減少業績虧損

據經濟參考報報道，招股書顯示，“金牌廚柜”在產品銷售方面采取的是“經銷為主、直營及大宗業務為輔”的銷售模式。從毛利率來看，“金牌廚柜”直銷模式的毛利率遠遠高于經銷模式。但研讀招股書發現，雖然“金牌廚柜”直營模式的毛利率始終居高不下，但在報告期內直營店總體卻出現了虧損現象。與此同時，從2013年到2016年上半年末，“金牌廚柜”的綜合毛利率出現持續下降的跡象。

“金牌廚柜”在解釋直營模式時稱，直營店由公司直接管轄，能夠保證策略、溝通的有效性，提升信息傳導及戰略方針落實效率，是公司高端定位落地，并收集市場一線信息的窗口。報告期各期末，“金牌廚柜”的直營門店數量分別為54家、61家、52和51家。而直營模式報告期內的毛利率分別為58.77%、52.19%、52.83%和50.96%，雖然始終處于較高水平但總體呈現不斷下降的態勢。相比之下，經銷模式報告期內的毛利率分別僅為36.26%、31.63%、30.90%和27.52%。

然而，“金牌廚柜”的直營店在報告期內卻出現了總體虧損現象。記者注意到，“金牌廚柜”在報告期內斷續存在的70多家直營門店中，大多數門店出現了多個年度不同程度的虧損。招股書顯示，這些直營門店報告期各期末的營業總收入分別為23642.37萬元、23177.20萬元、22419.54萬元和9183.52萬元，凈利潤分別為439.74萬元、-886.24萬元、-1532.11萬元和-1309.37萬元。綜合來看，“金牌廚柜”直營門店報告期內實現的凈利潤總額竟為-3287.98萬元，總體出現了虧損。此外，耐人尋味的是，“金牌廚柜”目前共擁有11家控股子公司，其中8家子公司在報告期末竟然均出現了不同程度的虧損，而北京北信恒隆廚衛有限公司、福州建潘衛廚有限公司等7家子公司的凈資產竟然也均為負數。

“金牌廚柜”報告期內的綜合毛利率分別為45.52%、40.84%、40.08%和35.93%，呈現出持續下降的態勢。“金牌廚柜”稱，公司毛利主要來源于主營業務，其中櫥柜和廚房電器銷售是毛利的主要來源，報告期內兩項合計占營業毛利的比重分別為93.33%、83.18%、79.72%和78.38%，也呈現不斷下滑的態勢。其中，作為“金牌廚柜”主要收入來源的櫥柜銷售，在報告期內的平均售價不斷下滑，每套售價分別為9355.15元、8916.22元、8504.12元和7193.57元，報告期內的毛利率則分別為46.01%、41.18%、39.87%和36.56%。

“金牌廚柜”招股書認為，公司既面臨房地產行業波動風險和市場競爭加劇的風險，又不得不面對未來人工成本上漲的風險和主要原材料價格波動風險，若控制不好將對公司營收和凈利潤產生一定影響，影響公司盈利的穩定性。

據2017年4月27日發布的最新招股書說明書顯示，2013年至2016年，公司綜合毛利率分別為45.52%、40.91%、41.20%和38.11%。公司下屬直營門店數量分別54家、61家、52家和42家。

此外，廚柜產品平均單價逐年下滑。2012年至2016年，廚柜產品平均單價分別為9，549.26元/套、9，355.15元/套、8，565.92元/套、8，161.38元/套、7，207.53元/套。

依賴經銷渠道曾有經銷商攜款跑路

據經濟導報報道，報告期內以經銷方式的銷售收入占公司主營業務收入的48.41%、54.42%、61.10%和63.49%。可見經銷模式所占收入比重越來越高，通過經銷商銷售是該公司的重要銷售模式，那么這一渠道又是否牢靠？

2015年“雙11”后不久，“金牌廚柜沈陽經銷商攜款跑路”的消息就傳得沸沸揚揚。據金牌廚柜公布的致媒體書稱，沈陽一戶經銷商所經營的3家店面，在收到客戶貨款后，未能及時為客戶提供櫥柜安裝服務，造成客戶損失，目前已經關門停業。金牌廚柜總部核查訂單系統后發現，此經銷商存在部分客戶訂單未錄入、部分訂單已審評但因未及時支付款項導致無法下單生產的情況。金牌廚柜表示該經銷商涉嫌合同詐騙，公司已向屬地公安局報案。

但隨后，有經銷商方面人士稱，是由于金牌廚柜派駐沈陽的代表將百余萬款項全部沒收，導致資金周轉不靈，才產生這樣的局面。據媒體公開報道，沈陽經銷商將針對此事件起訴金牌廚柜。

不管真相究竟如何，如此深陷羅生門的場面已經使得金牌廚柜多年樹立的品牌形象在消費者的心中大打折扣，“經銷商跑路”這樣不負責任的事情出現，也暴露出了金牌廚柜對于經銷商管理方面存在瑕疵。

需要注意的是，金牌廚柜在招股書中指出“如果經銷商的經營重心發生變化，無法做好有效的品牌投放，不具備得當的市場操作能力，將會影響公司產品在該區域的銷售”，但卻未提及任何解決辦法。證監會給出的申請文件反饋意見中也提到：“請補充以下披露：發行人對經銷商的管理政策，如產品安裝及后續維修的責任歸屬、運輸費用的承擔、保證金的繳納比例……”

發展思路逆勢而為 產能利用率下滑募資加碼

據財經網報道，目前我國櫥柜行業增長快速，市場化程度較高，競爭激烈。由此，眾多櫥柜品牌把目光投向了定制領域這片新藍海，逐步拓展衣柜新品類推進全屋定制。

全屋定制、大家居、多元化儼然成為櫥柜行業新熱點。但，川流之下，發現了一個逆勢而為的特例——金牌廚柜。專注于廚房里的生意，金牌廚柜多次表示堅守定制櫥柜，并不會多元化。

相對于衣柜，櫥柜生產流程與技術壁壘更高，從櫥柜向衣柜拓展的難度要小于從衣柜向櫥柜拓展。志邦、皮阿諾、我樂等較年輕的櫥柜品牌。這批05、06年才入場，發展迅速的櫥柜后起之秀，均瞄準了定制這一增長點。

尚待發行的志邦此次募資項目中，3.38億元用于年產20萬套整體櫥柜建設項目、1.32億元用于年產12萬套定制衣柜建設項目。皮阿諾將新增21萬套定制廚柜、定制衣柜的產能。與金牌櫥柜同批次發行的我樂家居，科技化、智能化的大家居發展方向則更為清晰。不僅涉及櫥柜及衣柜的擴產，還將投入3.89億元用于全屋定制智能家居系統項目，3000萬元用于研發中心及職能管理平臺建設項目。

然而，金牌廚柜此次募資僅用來擴充定制櫥柜產能，江蘇金牌年產7萬套整體廚柜建設、三期項目工程（含廠房及配套設施）項目將會使得公司新增產能13萬套，高出往年近2倍。

事實上，歐派家居2016年以71.34億元的營業收入，同期凈利潤增速達95%，穩坐行業龍頭地位。同為較早開啟櫥柜行業的知名品牌，金牌廚柜與歐派家居的發展不可同日而語，多年來歐派的經銷商和產品體系都是最健全的。金牌廚柜要想成為行業領導品牌，如何切入？競爭優勢在哪里？這一切還有待觀察。

2016年，金牌廚柜以16%的品牌首選率，摘得“500強房企首選供應商服務商品牌”頭牌，歐派家居以15%居第二。

但查詢房地產商合作模式下大宗業務銷售額，發現2014-2016年歐派家居分別為，37501.35萬元、46636.22萬元、57227.24萬元。金牌廚柜為5199.83萬元、4425.20萬元、7258.44萬元。二者差距之大，在2015年金牌櫥柜甚至僅為歐派家居的十分之一銷售額。金牌廚柜房地產首選供應商品牌桂冠名不副實。

廣告及業務宣傳費直追凈利潤

據中國經營報報道，受拓展和維護銷售體系費用增加、廣告宣傳投入費用增加、原材料價格波動、用工成本上漲等因素影響，金牌廚柜或將面臨高企的經營成本。

在銷售體系方面，金牌廚柜采取“經銷為主、直營及大宗業務為輔”的銷售模式，經銷商數量不斷增加。招股書信息顯示，2013年至2016年上半年，其經銷方式的銷售收入占公司主營業務收入的比例不斷升高，分別為48.41%、54.42%、61.10%、63.49%。金牌廚柜在招股書中稱，該行業屬于服務密集型行業，服務程度高，安裝繁雜，因此通過經銷商銷售是公司自主品牌業務的重要銷售模式。

為了拓展經銷體系，金牌廚柜的廣告宣傳投入費用也以較快的速度增長。綜合廣告費、業務宣傳費和網絡服務費三個項目來看，2014年較2013年三項費用增加了2300.26萬元，增長51.13%；2015年較2014年三項費用增加了2627.64萬元，增長38.65%。

金牌廚柜認為，整體廚柜產品使用時間長，購買價格高，消費者更傾向于選擇行業內優質品牌的產品，品牌是吸引消費者的關鍵因素之一，因此希望通過大量投放廣告，提升品牌知名度。2013年至2016年上半年，其廣告及業務宣傳費用分別為4361.16萬元、6646.03萬元、8716.05萬元、3841.48萬元。2016年，該公司僅在中央電視臺《焦點訪談》后發布電視廣告的一項合同金額就超過了2935.06萬元。

金牌廚柜在招股書中表示，公司將繼續加大廣告宣傳投入，提升產品品牌的持久影響力。而其也將廣告業務宣傳費進一步增長作為風險提示之一，認為未來公司廣告業務宣傳費的增長幅度有可能超過銷售收入的增長幅度，從而影響到公司的經營業績。

事實上，隨著廣告宣傳投入費用不斷增加，其研發費用投入卻沒有跟上節奏。2013年至2016年上半年，金牌廚柜的研發費用投入金額分別為1952.37萬元、2274.20萬元、2815.25萬元、1316.41萬元。有分析認為，這有可能會導致金牌廚柜的業績靠廣告投入來拉動，產品迭代創新不足。

金牌廚柜和其他家居企業一樣，還面臨著人工成本上漲、原材料價格波動等風險。“人工成本上漲從幾年前就已經開始，去年下半年以來，家居行業的原材料成本也開始上升。”中國家居建材協會秘書長胡中信看來，這些因素都在不同程度上提高了企業經營成本。

據最新招股書顯示，報告期內，金牌廚柜對外支付的廣告及業務宣傳費分別為6，646.03萬元、8，716.05萬元和9，314.48萬元。

櫥柜市場產能過剩 庫存量高位運行

2010年以來，政府陸續出臺一系列房地產行業宏觀調控政策，使中國房地產市場成交量和成交額出現了一定的波動。整體廚柜行業是一個新興的細分領域，行業發展迅速，受到下游居民戶數穩定增長及舊房裝修市場發展等因素影響，現階段行業周期性不明顯。未來如果國內房地產市場交易出現長期低迷或大幅下滑，將對公司業績產生一定的不利影響。

此外，中國整體廚柜行業的市場競爭主要體現在全國性品牌與區域性品牌的競爭、品牌企業與小規模廠商的競爭，競爭日趨激烈。隨著競爭對手的加入，市場競爭將進一步加劇，同時，整體廚柜行業內也存在不正當競爭情況，如產品仿制、專利、商標或企業名稱等方面的侵權等，影響了行業的良性發展。

據九正建材網，國內櫥柜市場眼下出現的困境，其中一個關鍵性的癥結就是供求矛盾的激化，在需求量難以出現有效增長的同時，工廠的出貨量力度依然很大。這使得庫存量一直保持在高位運行，進而催化了各種形式的價格戰。在需求不能支持供給量有效消化的時候，從供給端進行調節，則可以有效緩解目前的市場壓力。

盡管櫥柜行業有著巨大的市場需求，但是不可否認的是，產能過剩和結構低端化是中國櫥柜產業亟需解決的一個問題。

一個不可否認的事實是，低端化制造依然是櫥柜產業的深刻烙印，民族品牌輸出有限、技術創新匱乏、創造能力不足等等都成為了產業升級必須邁過去的檻。眼下櫥柜市場出現的種種困境，已經說明了傳統的模式在新的經濟環境下難以給企業提供更多的助力，這個時候需要一個全新的通路讓櫥柜企業再次進入一種發展快車道。

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