出口改善，誰最受益？

16年下半年以來，全球主要經濟體PMI反彈，經濟改善。受益于需求回升，全球貿易也明顯回暖。對美國、歐盟和東盟的出口分別位居我國出口規模的前三，其中對美、歐的出口17年來改善更多，機電音像設備及零件占比超過40%。手持無線電話機和自動數據處理設備及部件的出口改善最快。從海外收入比重來看，電子行業最高，達39.7%，其次是家電行業，比重為26.5%，意味著海外經濟復蘇背景下，受益程度最深。

【傳媒】行業重點數據詳析——移動游戲板塊。預計2017年移動游戲市場規模有望達到1207.7億元，同比增長47.4%。移動游戲銷售收入由用戶規模、付費率、ARPPU值三者共同決定。其中用戶ARPPU值的提升將驅動產業在未來三年保持較快增速。預計2017-2019年行業復合增長率為37.7%。推薦游族網絡、完美世界、三七互娛、中文傳媒（鐘奇）

【國藥控股】醫藥商業龍頭，千億市值揚帆起航。中國最大的藥品流通企業。擁有優秀的管理機制與強大的融資能力；醫改最大受益方，長期成長性無憂；擁有全國最大連鎖藥店，享受藥店行業回暖。目標價37.57港元（余文心）

【太平鳥】推限制性股權激勵計劃，彰顯未來發展信心。公司擬實施限制性股票計劃，計劃授予988.37萬股，占總股本2.08%，授予價格為13.96（元/股），覆蓋人數共412人。我們看好主品牌將持續經營穩健，同時實踐自主開發新品牌，未來有望成為新的業績增長點（于旭輝）

【陽光電源】分布式+海外業務助力高增長。我們認為2017年下半年分布式將掀起新高峰，公司電站業務有望在17年再上新臺階，為公司帶來較大業績彈性。逆變器海外市場注入新動力，出口比例提升有望拉高平均價格。儲能穩步推進，鋰電布局具有較強前瞻性。買入評級（楊帥/徐柏喬）

【小天鵝A】成長路徑清晰可見，極具投資價值。公司未來三年保持25%的業績增速確定性強，是市場上稀缺的業績確定性品種。小天鵝的成長將經歷三個階段，我們認為第一階段尚未走完。第一個階段：市場份額為王；第二個階段：結構優化為王；第三個階段：利潤率為王（陳子儀）

【光環新網】中報預告業績符合預期，IDC/云計算業務保持上升勢頭。2017年半年度業績預告，預計實現歸母凈利潤1.9~2.2億元，同比增長43.56%~66.23%。云計算、IDC及增值服務保持上升勢頭；加速建設數據中心建設、升級、投產；通過對外合作與收購，驅動營收規模擴大、結構優化（朱勁松）

《我武生物公司深度報告：國內舌下脫敏龍頭企業》0705

過敏性疾病市場大，脫敏市場潛力巨大。公司行內處龍頭地位，競爭格局良好。公司是國內唯一一家能夠提供舌下含服脫敏藥物的企業。產品線不斷豐富，市場競爭力不斷增強。不排除公司在脫敏領域以外進行新產品布局。隨著以上產品臨床進展的順利推進，將極大豐富公司過敏領域的產品結構，增強公司核心競爭力。公司初步建立了由營銷團隊組織策劃、組織實施與委托實施相結合的學術推廣模式。同時，通過優化銷售模式、加強銷售管理、強化學術支持、深化臨床合作等多種方式繼續擴大銷售覆蓋面。風險提示：（1）主導產品較為集中的風險；（2）新藥開發的風險。

《非銀行業深度報告：萬事俱備，東風將至——商業養老保險深度報告》0705

個稅遞延型商業養老保險有望加速出臺。養老壓力與政策紅利推動商業養老保險邁入歷史機遇期。中國養老保險三支柱體系中，商業養老保險發展空間巨大。保險公司進軍養老地產，積極參與醫療健康服務業。個稅遞延型商業養老保險將有效提升保險公司內含價值。保險公司經營顯著受益于利率上行，投資收益提升，利差預期改善。長期保障型產品增長迅速，死差提升。人身險保費分化加劇，上市壽險公司市場份額進一步提升。風險提示：權益市場下跌導致業績估值雙重壓力。

《恒立液壓公司深度報告：乘周期東風，高端液壓龍頭打開成長空間》0705

高壓油缸全球第一品牌，向高端液壓集成商轉身初步成功。挖掘機沉寂5年后快速復蘇，盾構機市場快速增長，公司作為核心零部件供應商受益彈性最大。借力市場復蘇東風，泵閥新產品迅速搶奪市場話語權，打開長期成長空間。未來全球液壓件龍頭理應享受估值溢價。我們認為公司未來在主要下游挖掘機進入穩定替換期、盾構機保持快速增長的有利環境下，有望不斷進入新客戶、開拓新市場，復制在油缸領域的成功路徑，進入“二次成長期”。風險提示。挖掘機銷量增長放緩，泵閥業務推進不及預期。

《宏觀專題報告：出口改善，誰最受益？》0705

全球經濟回暖，貿易明顯改善。受益外需復蘇，中國出口回升�？偭扛纳�，快慢有別。歐美復蘇，外需回暖。出口改善，誰最受益？一個行業從貿易回暖中受益的程度，不僅取決于該行業出口增速的提高幅度，還取決于該行業收入對出口的依賴程度。綜合來看出口產品，家電、計算機、手機和電話機、燈具和照明裝置、集裝箱制造、塑料制品等從出口改善中受益最大。另一方面，還可以從不同行業的海外業務收入來衡量企業在海外經濟復蘇中的受益情況。海外經濟復蘇的背景下，電子、家電等行業的受益的程度最深。

《固定收益專題報告：資管行業增值稅簡析》0705

1.資管行業如何繳稅？根據現有稅收體系，資管產品管理人作為增值稅繳納義務人，在運營產品中要依據底層資產進行繳稅，如果作為投資者投資資管產品，如何繳稅還要看產品是否保本。2.對資管行業的影響如何？降低資管產品收益率。有助于打破資管剛兌。3.稅負轉嫁對市場的影響。增值稅是以資管產品的管理人為納稅義務人，但稅負也會沿著投資鏈條向上、向下傳導：1）轉嫁至投資者，資管產品吸引力下降。2）機構間存在稅負差異，公募基金有優勢。3）影響底層資產偏好，信用債利差有走擴壓力。4）稅負向下傳導，可能抬高融資成本。

《蘇州科達公司深度報告：網絡視訊龍頭，渠道改善帶來業績彈性》0701

領先的網絡視訊服務商。專注視頻會議20年，受益于國內廠商技術實力的提升、自主可控和行業擴容。二梯隊視頻監控龍頭。但是從營收規模來看還在宇視科技等企業之后，較小的視頻監控基數為未來高增速創造條件。知不足而自反，知困而自強，全方位加強營銷服務，彌補短板。我們認為，公司未來在視頻會議的業務將穩中有升，視頻監控領域，隨著平安城市、智能交通等業務的快速發展，和公司渠道的改善，市場占有率有望快速擴大。風險提示。市場競爭加劇、視頻監控行業發展低于預期、渠道改善低于預期；系統性風險。

《白云機場公司深度報告：從商業租賃再論其配置價值》0701

商業租賃貢獻利潤大頭。目前市場上對于機場的非航收入均重點關注免稅收入這塊，而對于商業租賃關注較少。雖然免稅收入是整個商業收入的最大組成部分，但商業租賃所貢獻的利潤也不可忽視。白云機場免稅+商業+廣告所貢獻的凈利潤，在抹平T2航站樓投產造成的重大資本開支的同時，還能為公司18年貢獻增量收入。風險提示。商業招商、出境免稅招商結果不及預期。

《策略月報：順應多頭趨勢》0702

核心結論：①7月資金面即便有反復影響也有限，4-5月市場下跌源于利率急升破壞情緒，故高PE小市值公司跌幅大而高股息率股未跌。②風格取決于盈利趨勢和投資者結構，漂亮50累計漲幅大但盈利趨勢未壞，市場已經從一九向三七擴散。③維持6月4日《再次開啟多頭思維》觀點，目前處于震蕩市向上波動階段，順應此趨勢，持有消費白馬和金融等一線價值股，看好二線價值成長和國企改革。

風險提示：貨幣政策持續收緊。

《宏觀專題報告：國際大型保險資產管理機構運作經驗——國際保險資管業務發展趨勢研究（1）》0702

保險資產管理機構在全球資產管理行業占據重要地位。德國安聯具有長期、穩健性資金管理優勢。美國保德信全球資產管理采用“多經理人”管理模式。英國法通連續多年位居歐洲養老金第一管理人。法國安盛通過優勢互補的外延式擴張與組織化、專業化的內生式增長共同發力。業務擴張中“內外兼施”，遵循優勢互補、本土化等原則，新興市場炙手可熱；保持運營管理獨立性，構建尊重人性的投資文化和專業穩定的投研團隊；資管業務戰略地位提升，第三方業務規模比重對資管業績貢獻起到決定性作用；機構領域凈資產流入較為疲軟，零售業務受重視；固定收益產品仍占主導，被動型產品、另類產品和解決方案引領新趨勢。

《可轉債月報：結構性機會為主，關注一級打新》0703

7月轉債策略：結構性機會為主，關注一級打新。我們在6月26日周報指出“前期個券漲幅偏離正股漲幅恐難以持續，本輪轉債市場反彈時間和空間可能有限，后續還是以結構性行情為主，博弈難度加大。”目前仍維持這一觀點，二級市場還是結構性機會為主。具體到個券而言，我們建議優選股性券，如保險EB、三一，適當關注順昌和九州。關注一級打新機會。從17年上半年來看，轉債中簽率大幅高于15-16年，其中模塑和久其打新年化收益率均在20%以上，且新券中不乏藍籌或細分領域龍頭。建議積極關注新券打新機會和上市后擇優配置機會。

風險提示：基本面變化、股市波動、貨幣政策不達預期、價格和溢價率調整風險。

《利率債月報：資金面臨考驗，債市謹慎博弈》0703

7月政策前瞻：去杠桿延續，關注經濟變化。高基數效應來襲，基本面不容樂觀。7月資金面再臨考驗。維持短期R007中樞在3.3%的判斷。7月債市前瞻：謹慎博弈。7月難以重現4月大跌。但債市博弈存不確定性。前期倒掛的收益率曲線略有修復，主要源于資金面寬松帶來短端利率下行，長端下行幅度有限，表明市場對于長期流動性仍不樂觀，隨著央行收緊流動性，曲線修復或告一段落。7月需關注基本面趨勢、資金面和委外到期情況。目前市場謹慎者居多，做多的大部分為交易行為，這意味著短期博弈難度仍大。維持10年國債利率區間3.3-3.7%。

《宏觀周報：PMI再度反彈，央行連續回籠》0703

宏觀專題：基數效應來襲，經濟增長承壓�；鶖蹈咂蟮娜齻�原因：夏季高溫、需求刺激、供給收縮。刺激老路不通，出清才有未來。對比美歐本輪經濟復蘇，實質就是徹底出清，汰弱留強，也即我們所說的“破而后立”。一周掃描：海外：央行集體轉向鷹派。經濟：PMI再度反彈。物價：通脹走勢分化。過去一個月，通脹走勢分化，一方面豬價仍跌，但蛋價、菜價反彈。國際油價繼續下跌，但國內定價的鋼價、煤價反彈，這預示著短期通脹進入穩定期。流動性：央行連續回籠。金融去杠桿沒有量化目標，持續時間難預期。政策：建設粵港澳大灣區。

《宏觀專題報告：央行紛紛轉鷹，底氣誰最硬？》0703

發達經濟回暖，央行普遍轉鷹。根據目標利率預測點陣圖，未來一年半美聯儲還會加息4次，此外年內縮表計劃也將開啟。主因在基本面，經濟升失業降。匯率牽制減弱，新興更加自由。中國：“發紅包”跨季，監管態度難松。央行6月上中旬的投放恰在MPA考核等跨季期間，而真正考驗央行態度的是7月份的巨量到期是否續作。當前經濟穩中趨降，但穩增長壓力較��；金融去杠桿雖有一定成績，監管新框架和制度并未完全建立，此時監管放松后杠桿可能卷土重來。因此在我們看來，國內的貨幣政策短期還難言放松。

《信用債月報：反彈持續性存疑》0703

6月信用利差監測：1.信用利差回落，等級利差壓縮。2.城投債與產業債的利差企穩。3.行業橫向比較。采掘仍是利差最高的行業，高等級債中地產行業躍居次位。投資策略：反彈持續性存疑。下一步表現如何？建議關注以下幾點：1）山東民企再爆信用事件，本次信用事件將進一步加大其再融資壓力。2）地方政府融資難度顯著增加，存量城投債估值承壓。3）趨勢性行情難覓。信用債后續面臨供給提升、三季度委外到期高峰、信用風險升溫的挑戰，故反彈行情的持續性存疑。

《電子行業深度報告：NOR Flash行業趨勢深度解析：供需反轉，缺口有望逐年增加》0703

汽車與工控拉動2016趨勢反轉，TDDI+AMOLED進一步拉動需求增量。中性預期下未來幾年產能小幅穩健提升。供不應求可能成為常態，缺口有望逐年增長。將2016年作為供求平衡年綜合供需兩方面因素，未來幾年NOR Flash供不應求可能是一種常態，17年缺口預計13.40%，且有逐年加大趨勢；大陸存儲雄心勃勃，不容忽視的確定性。

風險提示。如果大陸廠商與新進入者超預期擴產，NOR Flash價格趨勢可能反轉。

《建材行業中期策略報告：周期邏輯難現，繼續聚焦“確定性”》0703

水泥：協同助盈利維持高位，但需求趨勢不樂觀。玻璃：產能恢復明顯，后續景氣上行空間有限。玻纖：高低端產品價格將繼續分化，龍頭盈利有望維持高位。投資主線：周期邏輯難現，繼續聚焦“確定性”。水泥：自上而下邏輯不順，趨勢性行情難現。玻璃：板塊中期盈利展望不樂觀，估值受制于地產投資回落預期。堅定看好裝飾建材龍頭。非地產產業鏈重點推薦中國巨石，建議關注新材料標的。風險提示：地產、基建投資增速超預期下滑；上游原材料價格超預期上漲。

《傳媒行業深度報告：行業重點數據詳析深度II——移動游戲板塊》0704

手游用戶規模和付費率增長放緩，未來提升ARPPU值是關鍵。建議關注以下三類公司。（1）具有較強產品研發能力，能夠有效提升用戶付費的游戲廠商：完美世界。（2）具有強大的流量運營能力，能夠有效吸引新增用戶的游戲公司：三七互娛、游族網絡。（3）國內手游市場增速放緩背景下，關注優質游戲出海標的：中文傳媒。

風險提示：1.系統性風險。2.手游行業增速下行風險。

《金融工程專題報告：選股因子系列研究（二十二）——分析師覆蓋度與股票預期收益》0704

特質覆蓋度越高，公司未來基本面向好的可能性越大。特質覆蓋度越高，股票收益越高。特質覆蓋度具有一定的股票收益預測能力。在不同的觀察期和持有期下，特質覆蓋度因子都具有顯著的選股效果。特質覆蓋度因子在行業間的選股效果。特質覆蓋度在大部分行業都具有顯著的多空收益差和rankIC值；整體而言，在公司數量較少的行業，該因子有效性受限。風險提示。市場環境變動、模型誤設、分析師行業規則變動等可能對因子有效性產生較大影響。

《宏觀專題報告：基數效應來襲，輪回還是出清？》0704

基數效應來襲！從供需兩端看，17年下半年，經濟增長都將面臨高基數效應的困擾。本輪需求改善依然是政策刺激的結果，需求刺激三管齊下，拉動生產并改善庫存。改革收縮供給，價格飆盈利漲。發電量和地產銷量的經驗表明，經濟刺激政策存在明顯的后遺癥，每一次的政策刺激都會帶來經濟增速的短期反彈，但到了1年以后，刺激帶來的高基數反而變成了無法逾越的高山，若沒有更大的刺激，經濟增速通常都會出現加速下行。出清才有未來！若能頂住壓力，堅持市場化的大方向，將經濟、金融和資本市場泡沫出清，則能用短期陣痛換來長期希望，而這也是我們中期策略報告“破而后立”的含義！