皮阿諾怎么樣：融合科學與藝術，領航高端定制家居

下游需求提振，定制家具迎來“風口”：目前一二線城市房價高企，小戶型“剛需房”備受青睞，定制家具符合戶型規劃，可以做到空間利用最大化滿足中小戶型需求。同時，當前80、90后是購房主力，定制家具更能彰顯個性化、多元化的特點，與整體裝修協調統一，更具設計感，在年輕人中接受程度頗高。定制家具整體滲透率低(國內滲透率20%-30%，遠低于國外60% - 70%的滲透率水平)，行業空間廣闊。根據我們測算，目前定制櫥柜終端市場規模約1 000億元，預計未來將以1 5%左右復合速度增長;定制衣柜的終端市場規模為500億元，預計以約20%復合增速增長。

“增品類、拓渠道”，公司高成長可期：公司起步于定制櫥柜，逐步拓展至定制衣柜等多品類，目前形成廚衣雙主業(櫥柜占比81%、衣柜占比18%)。渠道端方面，截至16年底，公司擁有經銷商門店954家，直營店家，經銷網絡覆蓋國內部分四線及以上主要城市，并形成了華東、華中、西南等強勢區域。公司未來業績的增長點在于：1)天津工廠投產，將突破現有產能瓶頸;2)廚衣聯動效應。公司目前衣柜收入占比低、增速快，未來櫥柜對衣柜的拉動作用更加明顯;3)攜手恒大&參股安樂窩，將對公司工程渠道和線上渠道形成強有力的補充。

募投項目突破產能瓶頸：近三年，公司定制櫥柜的產能利用率平均已達102.73%，定制衣柜的產能利用率平均已達105.43%，公司生產設備長期高負荷運作，亟需新建產能以滿足未來三到五年的市場需求。此外，公司大宗業務收入大幅提升，但現有生產線配置無法安排工程類訂單單線專項生產，制約了公司大量承接訂單的能力。公司本次IPO共發行1560萬股，募集資金凈額4.46億元。募投項目建成后，將新增定制櫥柜產能12萬套，定制衣柜產能9萬套，項目全部達產后，將新增年產值10.86億元。

盈利預測與投資建議：我們預計17-19年營收分別為8 8、11 9、16 4億元，同比增長39 2%、35 .6%、37.5%，歸母凈利潤分別為1 2、1 5、2 0億元，同比增長34 3%、29 0%、33 3%，隨著公司募投項目建設落地，產能將進一步釋放，品牌、規模效應將逐步凸顯，首次覆蓋，給予“推薦”評級。

風險提示：房地產市場波動、原材料價格波動、市場競爭、募投項目低于預期