[強烈推薦-A評級]金牌廚柜(603180)中報點評：業績符合前期預告 櫥柜及衣柜渠道擴張迅速

金牌櫥柜公告半年報，2017 年上半年公司實現營業收入5.58 億元，同比增長37.1%，其中零售業業務4.77 億元，同比增長32.7%，大宗業務4583 萬元，同比增長43.8%，出口業務2183 萬元，同比增長213%；歸母凈利潤4625 萬元，同比增長107.9%。公司2017 年Q2 單季度實現營收3.51 億元，同比增長34.5%，歸母凈利潤0.36 億元，同比增長106.1%，業績符合前期預告。

1、渠道擴張和店效提升，雙輪驅動收入增長

公司零售渠道，上半年經銷商端實現銷售3.66 億元，同比增長44.5%，直營端實現銷售1.11 億元，同比增長5%，主要系公司16 年下半年將北京由直營轉為經銷商銷售模式。截止17 年6 月30 日，金牌共擁有門店959 家，其中廚柜專賣店922 家，較16 年末增加127 家，幅度為16%；桔家衣柜專賣店37 家，較16 年末增加8 家，公司預計到17 年末，金牌櫥柜專賣店將超過1100 家，桔家衣柜專賣店將超過100 家。傳統櫥柜業務和衣柜新業務營銷網絡快速擴張，在渠道擴張的同時單門店店效實現了持續提升，雙輪驅動公司收入實現高增長。

2、直營轉經銷疊加費用精細化投放，費用率呈下降趨勢

2017 年上半年公司凈利率保持增長態勢。公司17 年H1 銷售費用率為19.90%，相比去年同期降低1.72pct，公司工資薪酬、廣告宣傳、租金及物業費三項最主要的銷售費用占營收比例均下降，一方面隨著營收擴大，營銷的規模經濟凸顯，另一方面公司進行了內部管理精益，實施“戰略事業單元”考核，提高公司運營效率。隨著公司直營轉經銷，成長穩健，費用投入精細，費用率有望持續下降。

3、看好公司櫥柜領域高成長及衣柜新品類擴張，維持“強烈推薦-A”評級

我們看好金牌櫥柜業務由渠道擴張和店效提升帶來的快速增長，公司16 年10 月份成立桔家衣柜事業部，目前業務漸次展開，看好衣柜成為公司業務新增長點。預計公司17-19 年凈利潤分別為1.47、1.90、2.48 億元，同比增長53%、29%、31%，對應當前市值市盈率35、27、21 倍，維持“強烈推薦-A”評級。

風險提示：櫥柜消費下滑、渠道拓展效果不及預期、行業格局發生巨大變化