[買入評級]海螺水泥(600585)深度研究：供給側力度超預期 看好高ROE持續性 時間：2017年10月26日 17:02:46\u00A0中財網 投資要點： 最賺錢的水泥企業，深耕二十年筑龍頭地位。海螺水泥主營水泥、商品熟料及骨料的生產、銷售，是首家A+H 水泥股，世界上最大的單一品牌供應商。公司深耕產業二十年，產能布局與需求分布高度匹配，得益于其在資源、戰略布局、規模、技術、資金管理等方面的競爭優勢，經營效率和利潤水平均冠絕同業。2015 年，全行業需求大幅縮水，海螺在總營收占比下滑的背景下，實現歸母凈利潤貢獻占所有水泥上市企業94.26%，成本端和經營管控優勢顯露無疑。 供給側超預期，看好華東霸主4 季度業績釋放。2017 年市場進入尾聲，華東市場正值全年旺季，我們對海螺的樂觀預期主要建立在需求符合預期和供給側超預期。供給側超預期點主要為三方面：（1）相對于去年北方15 省只有河南嚴格執行冬季停窯，今年政策執行力度空前，是華東地區漲價基石的建立；（2）環保、資源、能耗的限制空前，華東年底存在限產加碼的可能，疊加今年旺季拉長和庫存處歷史低位，旺季限產力度或趕超2010 年；（3）華東熟料價格和水泥價格出現倒掛，大部分粉磨站在盈虧平衡點徘徊，外購熟料成本高筑使低價銷售擾動大幅減小，跟漲情緒空前。 縱向整合提速，“骨料+混凝土”筑新增長極。骨料和混凝土是水泥行業天然可以延伸的產業鏈，“骨料+水泥+混凝土”全產業鏈一體化平臺具有高度協同優勢。縱觀國外水泥巨頭發展路徑，縱向整合是“后成長期”的必經之路，2016 年底，拉法基豪瑞、海德堡、西麥斯三大國際水泥巨頭骨料混凝土業務占比均在30%以上；反觀公司，縱向延伸仍處于起步階段，占營收比例不足1%。目前，隨著環保升級帶來的供需改善，骨料業務進入黃金窗口期，時點毛利已達到70%，公司加速骨料生產線落地的同時探足混凝土市場，未來潛在空間巨大。 盈利預測與估值：海螺水泥是華東區域絕對龍頭，四季度“北方錯峰+南方限產+旺季拉長+庫存低位”等利好化學反應下，華東市場水泥價格有望復制2010 年旺季行情，我們看好公司四季度業績釋放確定性，更看好企業共識加強后明年價格的高位起點和未來幾年高ROE 可持續帶來的估值修復。我們上調公司盈利預測，預計公司2017-2019 年歸母凈利潤分別為144.15 億元、147.19 億元、160.12 億元（原歸母凈利潤136.77 億元、137.72億元和150.11 億元），對應每股收益分別為2.72 元、2.78 元和3.02 元。目前股價對應17-19 年PE 為10 倍、10 倍和9 倍，遠低于行業2017 年平均水平16 倍，安全邊際充分，維持“買入”評級。 風險提示：需求斷崖式下跌、供給側推進放緩 □ .劉.曉.寧 .申.萬.宏.源.證.券.有.限.公.司