核心觀點(diǎn):我們認(rèn)為,盡管當(dāng)下報(bào)表節(jié)奏捉摸不準(zhǔn),但時(shí)間拉長來看茅臺(tái)的市值與利潤、現(xiàn)金凈流入與利潤、出廠價(jià)與一批價(jià)均會(huì)匹配。我們建議往后看三年茅臺(tái)的成長空間,進(jìn)而倒推當(dāng)下的估值是否合理。我們認(rèn)為,未來三年是茅臺(tái)酒量價(jià)齊升的三年,未來三年量和價(jià)復(fù)合增速均可達(dá)10%左右,依此推算預(yù)計(jì)2020年茅臺(tái)收入有望達(dá)到1000億元,凈利率也會(huì)提升2個(gè)百分點(diǎn)。考慮利息收入以及系列酒的增長,我們認(rèn)為2020年茅臺(tái)凈利潤有望達(dá)到550億元以上,屆時(shí)市值也有望突破1.4萬億,上調(diào)12個(gè)目標(biāo)價(jià)至810元,重申“買入”。

往后看三年,結(jié)構(gòu)更清晰。我們?cè)O(shè)立的先行指標(biāo)顯示茅臺(tái)的景氣趨勢(shì)依舊延續(xù),市場糾結(jié)于茅臺(tái)的報(bào)表還有多大的張力、茅臺(tái)何時(shí)提出廠價(jià)以及提價(jià)幅度等問題,我們認(rèn)為時(shí)間拉長來看,市值和利潤、現(xiàn)金凈流入和利潤、出廠價(jià)和一批價(jià)均會(huì)相互匹配。當(dāng)下的茅臺(tái)有較大的提價(jià)空間,利潤也有待逐步釋放,因此我們建議往后看3-5年,來倒推現(xiàn)在的市值是否合理。

茅臺(tái)酒未來三年量價(jià)均可實(shí)現(xiàn)約10%增長。我們認(rèn)為雙周期共振有望推升業(yè)績加速成長。茅臺(tái)酒具備商品和金融雙重屬性,在人均收入持續(xù)提高以及消費(fèi)升級(jí)的大背景下,茅臺(tái)酒的需求有望保持穩(wěn)定的增長。在漲價(jià)預(yù)期下,金融屬性凸顯,增庫存周期延續(xù),雙重要素疊加,再考慮茅臺(tái)的供應(yīng)能力,我們認(rèn)為茅臺(tái)酒未來三年量價(jià)均可實(shí)現(xiàn)近10%的復(fù)合增長。

2020年茅臺(tái)收入有望實(shí)現(xiàn)1000億元。我們認(rèn)為未來三年是茅臺(tái)酒量價(jià)齊升的三年,預(yù)計(jì)2020年茅臺(tái)酒銷量有望達(dá)到4萬噸,噸酒價(jià)格有望提高40%達(dá)到1146元,收入有望實(shí)現(xiàn)1000億元。按照我們的模型測算,凈利率有望達(dá)到52%,屆時(shí)凈利潤將達(dá)到520億元。 2020年系列酒以及利息收入有望突破120億元。與去年相比,我們預(yù)計(jì)今年利息收入有望增加16億元,隨著現(xiàn)金的逐步增加,預(yù)計(jì)到2020年每年的利息收入的增量有望超過16億元,考慮到系列酒的收入,我們保守預(yù)計(jì)2020年系列酒和利息收入有望突破120億元。

綜合而言,我們假設(shè)未來三年茅臺(tái)酒銷量每年增長10%、提價(jià)10%、利息收入每年增加16億元,預(yù)計(jì)2020年公司凈利潤有望達(dá)到580億元。參照國際成熟消費(fèi)品行業(yè)龍頭估值水平,我們給予茅臺(tái)25倍PE,對(duì)應(yīng)2020年茅臺(tái)市值有望達(dá)到14500億元。 上調(diào)12個(gè)月目標(biāo)價(jià)至810元,重申“買入”評(píng)級(jí)。我們上調(diào)盈利預(yù)測,預(yù)計(jì)公司2017-19年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為582、737、893億元,同比增長45.1%、26.5%、21.2%,實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為259、340、424億元,同比增長55.1%、31.1%、24.7%,,對(duì)應(yīng)EPS為20.6、27.1、33.7元。我們上調(diào)12個(gè)月目標(biāo)價(jià)至810元,對(duì)應(yīng)2018年30X,重申“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:限制三公消費(fèi)力度加大、食品品質(zhì)事故。