海螺水泥電話交流會紀要（國君建材 鮑雁辛 黃濤）20171215\u00A0

我們認為近期的股價調整與基本面無關，資本市場并未正確反映行業及企業變化，2017年具備較大概率超預期可能（之前預告上限在70%增長）,且4季度漲價的量價齊升，市場存在較大預期差，且水泥市場化程度高，環保因素或導致旺季缺貨成為常態，我們認為海螺區位的稀缺性，盈利能力超越行業且穩定性并未被充分認知，合理市值應在2000億以上市值，我們預計2017凈利潤150~160億（之前預告上限146億），18年可以看到180-200億利潤，且明年預計自由現金流近200億足以支撐股息率不斷提升，我們依然堅定重點推薦！\u00A0

量繼續歷史高位，價的漲伴是隨量創新高，資本市場并未正確反映行業及企業變化\u00A0

12月上旬日發貨量還是保持94萬噸高位，雖然有一些雨水，同時價格這么高，都擔心量會下來，但是實際上是量沒有絲毫萎縮。\u00A0

11月的量創歷史新高，小3000萬噸的量，這個就是反應市場的需求是不錯的，尤其是連續漲價的情況下，銷量依然能創歷史新高，前3季度量平均只有80萬噸/天出頭。Q4量這么好，19大需求有一部分推遲，4季度也是旺季。\u00A0

價格漲了這么多，不用擔心撐不住，和歷史較好年份比，價格還有空間\u00A0

海螺一直是反對價格暴漲，但是即使這輪漲了這么多輪，今年11月份才274元/噸不含稅，1-11月份均價238元/噸，而2011年最低價格284元/噸，12月份價格才超過2011年均價（11年均價305元不含稅，最高329元），并且12月價格跟11年最好的幾個月比仍有差距，還有空間。 11年銷量1.5億噸，今年預計2.8-3億噸，量增長了一倍，當前煤價比2011年低100元/噸（每噸水泥110公斤標煤），財務費用低； \u00A0 \u00A0 \u00A0漲價所帶來的利潤提升并不會均勻的反應在所有企業上\u00A0

這波上漲不會平等的反應到各個企業的利潤上，一方面價格漲幅是有區域差別的，另一方面有些市場價格虛高，實際成交價沒有那么高。這輪是華東、中南漲的好，華南當前稍微差一些，如果企業產能分部不是都在這些好的區域，盈利也沒有想象那么好，北方企業就沒有那么好。另外部分企業存在之前被下游壓制，簽訂長單的問題，但對于海螺看，完全不用擔憂這些問題。之前公司對于全年盈利預告是基于Q4旺季提價4輪的保守假設基礎上；\u00A0

對春節淡季及明年展望樂觀\u00A0

明年看，目前的高價格會平穩過度到明年，海螺全國庫存只有38%（華東中南更低），歷史一般50%左右，現在有的地方工廠最低就20%多庫存，低庫存不錯的需求和錯峰環保的強化，基本明年春節淡季回落也不會太多。 11年最高329元不含稅，春季回落了40元，覺得今年春季大幅下跌可能性很小。明年提價的空間還是有的。明年春節后價格回彈到11、12月份高點水平。1月份高點，2月份回落，3月反彈，到4、5月份，6月份淡季回落，三季度在6月份基礎上穩定，9月份開始是新的小旺季到來。\u00A0

水泥行業漲價是市場行為，之前貴州武漢等地最終認可了水泥的漲價\u00A0

行業企業現在更加理性了。行業內對明年市場都是比較樂觀的。一是破壞市場因素減弱，二是有關部門認為價格合理，庫存低，不構成價格壟斷，比如之前貴州發改委調研后的結論。武漢混凝土協會被政府叫停（真正壟斷的是混凝土而不是水泥）。華新今天公告的是正常的產能置換，淘汰等量置換實際產能略有縮減，另外投產時間是19年，對整個供求沒有任何影響。\u00A0

從水泥等觀察到，對于需求比較樂觀\u00A0

租賃市場、城市群、扶貧項目的需求量是未來發展趨勢，投資強度不會下去，需求結構調整，但總量是持平的：

1）一線城市價格被限制住了，目的調控不是把房價打下去。后面的增量一個是租賃市場，例如上海廣州等大城市，這樣一方面新房二手房價格會受到壓制，另外租賃房建設市場會上去，土地購置成本低了，地產投資增速不高但對對水泥需求強度更高。

2）雄安新區的代表的新區建設，建設衛星城，長江及珠三角還有粵港澳，公司認為未來在核心區域1-2小時交通范圍內的房地產會起來，例如上海周邊的南通，之前不行，今年房地產建設非常好，他就是上海1小時的交通圈。

3）中西部建設。中西部發展不平衡，后面西部建設需求都很大，今年看貴州云南量一下起來了，這方面地產基建增量就很快，當地扶貧項目需求非常大，公司有些廠只能保障扶貧項目需求，其他外賣都沒有量了，今年可以看到這部分的需求明顯起來，因為2020年必須全面進入小康。 PPP資本市場也在擔憂，公司認為現在經濟不錯，政府主動做了一點收縮，防止經濟過熱，如果明年經濟下來也可以補上去，覺得大家對PPP觀點過悲觀。

協會推出的去產能計劃幅度和決心很大 \u00A0

水泥協會去產能，集中度會提高，但是去產能計劃比較激進，執行有難度，全面停止32.5有難度，停止復合32.5標號還是有可能。對于排污許可證要求實際產能與設計產能相匹配，對于個別落后企業會有影響。\u00A0

環保及錯峰生產影響，明年會繼續深化\u00A0

我們測算18年錯峰影響比17年多增加4727萬噸，帶來實際上產能減少，錯峰、環保比以前強，供給端將進一步改善，低庫存影響到春節前，春節結束后3月份旺季到來，價格回落的幅度比以前小，。海螺不希望大幅波動。 華北地區17年錯峰影響產能8700萬噸，18年將近1億噸，多影響3000萬噸左右，山西和河北比去年多停一個月，其他地區多停2個月，這些地區需求還是有的，生產開啟、壓低價格的概率比較小。\u00A0

?一直是明確的表示，會根據公司的發展狀況考慮提升分紅比例，預計在不發生大規模并購的情況下，明年資本開支維持在今年以內的水平，分紅率具備明顯提升空間