1.跨考教育、學爾森未完成業績承諾。2015年，職業教育營業收入1.19億元，占收入比重仍較低，僅為3.96%。自2014年公司將職業教育作為第二主業后，先后投資中裝新網、跨考教育、金英杰、學爾森、筑龍網，在非學歷職業教育中的考研、建筑、醫學三大賽道實現卡位優勢，未來將通過外延式擴張，完善職業教育平臺的搭建。

(1)2015年6月完成收購跨考教育70%股份并增資，跨考教育承諾2015-2017年扣非后凈利潤不低于3，500萬元、4，600萬元和6，000萬元。而2015年跨考教育實現營業收入1.23億元，凈利潤1729.67萬元，未完成業績承諾，主要業務、經營模式升級，線下分校減少，營業收入增長未達預期，系統研發成本費用支出提高所致。業務升級方面，將線下業務從“傳統的單一教學點面授模式”升級成“中央廚房研發+O2O教學+KTS系統管理”的2.0模式；線上業務從“百度推廣+單一錄播課程”升級成“移動營銷+錄直播”模式。營銷及運營系統方面，“考研學堂”及“研題庫”預計2016年6月份前可全面投入推廣。

(2)2015年10月完成收購學爾森85%股份，學爾森承諾2015-2017年扣非后凈利潤分別不低于人民幣2500萬元、4000萬元和6000萬元。而2015年學爾森實現營業收入1.73億元，凈利潤919.15萬元，未完成業績承諾，主要原因：(1)營業收入減少：安全工程師、物業管理師職業資格考試未恢復，二級消防工程師考試推遲，暫停建筑工程專業一級建造師執業資格繼續教育培訓；(2)成本費用增加：網校智能學習平臺升級及網絡課件的開發上投入較大。教學模式方面，主要核心產品升級為“面授+在線直播+智能網課”或“在線直播+智能網課”混合式教學模式。

(3)2015年9月，公司參投金英杰20%股權，切入醫學、司法教育培訓領域，2015年確認投資收益57.75萬元。

2.傳統建筑裝飾業務承壓，毛利率提升明顯。2015年，傳統建筑裝飾業務營業收入28.87億元，同比減少14.9%，其中裝飾收入38.43億元，涉及收入4400.74萬元。毛利率提升明顯，達到24.7%，同比提升4.68個百分點。產品結構角度，文化類項目占比繼續上升，酒店類、高端寫字樓類項目繼續保持較高的份額。專注于打造家裝、家具、家飾垂直細分領域的電商平臺“優裝美家”經過半年的正式運營，簽訂裝修合同數近2000個，金額近2億元。

3.投資建議：2015年收購的跨考教育處于業務轉型期、學爾森受到外部因素的影響，均未達到業績承諾；傳統建筑裝飾業務承壓。職業教育板塊，公司投資的中裝新網、跨考教育、金英杰、學爾森、筑龍網尚待整合、轉型并發揮協同效應，看好公司未來通過外延式擴張打造“非學歷+學歷+考證+就業”職業教育全產業鏈的布局，預計2016-2017年凈利潤分別為3.72億元、4.02億元，目前市值相對2016-2017年預測凈利潤分別為29x、27x，相對教育業務估值分別為65x、46x，若考慮潛在的外延擴張則估值更低，建議投資者重點關注。中銀國際證券有限責任公司