原標(biāo)題：【華泰建筑建材鮑榮富團(tuán)隊(duì)】三棵樹(603737,增持): 工程零售同步發(fā)力，品牌影響快速提升

發(fā)布時(shí)間：2018年3月9日

內(nèi)資墻面涂料第一股，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)后勁十足

三棵樹是民用涂料主板上市第一家公司，立足建筑涂料核心業(yè)務(wù)。目前我國建筑涂料市場(chǎng)仍然由新房裝修需求推動(dòng)，重刷市場(chǎng)正逐步釋放，行業(yè)消費(fèi)屬性增強(qiáng)。建筑涂料存三大機(jī)遇促集中度提升：（1）環(huán)保趨嚴(yán)，小廠退出；（2）三四線市場(chǎng)發(fā)力，品牌消費(fèi)意識(shí)覺醒；（3）O2O等新興渠道借力，挑戰(zhàn)現(xiàn)有格局。我們認(rèn)為三棵樹在產(chǎn)品、渠道端的成果有目共睹，品牌建設(shè)方面也在縮小與立邦、多樂士的差距，有實(shí)力沖擊國內(nèi)一線品牌市場(chǎng)地位。首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。

涂料行業(yè)集中度提升趨勢(shì)加速，存在三大機(jī)遇

按照《涂料“十三五”規(guī)劃》，預(yù)計(jì)到2020年，涂料行業(yè)產(chǎn)量保持5%增速，建筑涂料占涂料的比例保持在30%左右。我們認(rèn)為，無論是國內(nèi)國外，涂料行業(yè)市占率提升都是主旋律，國外通過不斷并購，現(xiàn)階段國內(nèi)供給側(cè)發(fā)力，清理不規(guī)范產(chǎn)能，原材料、運(yùn)營(yíng)成本提升倒逼小企業(yè)退出，所以盡管目前涂料行業(yè)盈利能力階段性受到削弱，但是品牌涂料企業(yè)有更強(qiáng)的成本傳導(dǎo)能力。隨著一二線城市精裝房發(fā)力，三四線城市品牌消費(fèi)意識(shí)覺醒，涂料市場(chǎng)向頭部集中的趨勢(shì)在加速。

內(nèi)資涂料龍頭沖擊國際一線品牌

先產(chǎn)品，后渠道，最后打造品牌是通常消費(fèi)品公司實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張的方式，在我們研究三棵樹的過程中，我們認(rèn)為（1）產(chǎn)品方面，公司已具備與立邦、多樂士角逐的實(shí)力，產(chǎn)品線配置覆蓋高中低端客戶，價(jià)格看齊國際品牌；（2）渠道，零售布局滲透縣級(jí)單位，近年大力拓展工程渠道，產(chǎn)品推送力強(qiáng)；（3）品牌方面，在三四線市場(chǎng)已獲得較強(qiáng)的知名度，一二線城市亟待突破，地產(chǎn)商工程漆市場(chǎng)提供了彎道超車機(jī)會(huì)。

首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)

受益于行業(yè)集中度提升，市場(chǎng)份額向頭部集中，重涂市場(chǎng)需求逐步釋放，公司墻面漆未來成長(zhǎng)空間大，零售工程同步發(fā)力，品牌打造厚積薄發(fā)漸臻佳境。我們預(yù)計(jì)公司2017-2019年凈利潤(rùn)分別為1.80/2.58/3.54億元，YoY +34.5%/43.5%/37.1%，EPS分別為1.80/2.58/3.54元。可比公司2018年平均PE水平為24.5x，考慮到公司17-19年凈利潤(rùn)C(jī)AGR3 38.3%，以及國產(chǎn)涂料品牌稀缺性，我們認(rèn)可2018年公司合理PE估值區(qū)間在28~30x，對(duì)應(yīng)合理價(jià)格區(qū)間為72.24~77.40元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)數(shù)據(jù)不達(dá)預(yù)期，原材料成本上漲，重大安全環(huán)保生產(chǎn)事故。